首旅酒店(600258)：加速展店+结构优化 看好复苏周期业绩反弹

事件：公司发布2020 年年度报告，2020 年公司实现营业收入52.82 亿元/- 36.45%，归属于上市公司股东的净利润为-4.96 亿元/-156.05%。

    商务及旅游需求带动下，酒店市场加速回暖，看好今年持续向好。2020Q4同店RevPAR/OCC/ADR 同比-13.6%/ -4.4%/ -7.6pct.，RevPAR 恢复至疫情前近九成。2021 年虽然1-2 月受就地过年影响，酒店业经营受挫，但3月以来，国内商务和旅游需求全面复苏，清明五一节假日效应带动酒店行业景气度持续高涨。目前携程、去哪儿等在线预订平台五一国内酒店预订量均已超2019 年同期四成左右，在2019 相对较低基数的情况下，我们预计公司整体RevPAR 有望在2021 年上半年恢复至19 年同期水平，作为头部公司复苏节奏好于市场平均水平。首旅当前直营门店占比相对较高，直营门店的高固定成本带来高经营杠杆，有望助力公司在复苏周期迎来显著的业绩反弹。

    品牌矩阵趋于完善，加速打造中高端酒店产品集群。目前公司已形成以逸扉、璞隐、和颐为主力产品的中高端酒店产品集群，分别聚焦实用商旅、静心商旅、人文商旅，瞄准差异化细分市场，重点助力公司布局中高端市场。日前，公司发布全新中高端品牌万信至格酒店，定位“多元化中高端精选服务酒店”，计划三年开至百店，公司中高端品牌矩阵进一步完善。此外，高端市场方，公司依托于大型物业规划管理、高端商务资源拓展、政务会议接待经验，有望形成“高端+商务政务”的商业模式，进一步打开利润空间。

    展店重上快车道，助力未来业绩增长。2020 全年公司新增/净增门店909/445 家，其中直营/加盟净增-62/507 家，公司加盟占比持续提高，有利于提高未来业绩稳定性。从产品结构来看，截止2020 年末，公司中高端门店占比23.8%/+2.6pct.，品牌矩阵进一步优化。公司在销售端完善激励机制，提高开发人员加盟费提成比例，开发奖励与同行持平，整体收入增幅达30%~40%，从行业中低水平提升至中等水平，完善的激励机制将提升公司开发能力，未来公司展店步伐有望进一步提速。截止2020 年末，公司已签约未开业和正在约店达到1219 家，创历史新高，有力支撑2021 年1400-1600 家计划开店。根据公司三年开店计划，2023 年公司开业门店将达1 万家，较目前翻倍，对应净增5000 家以上。从门店结构看，新增门店的98%为轻资产加盟，将带动3 年后加盟占比提升至95%，收入结构进一步优化。从产品结构看，新增门店中中高端占50%，带动万店时中端和中高端占比由当前的23.8%提升至40-45%，产品结构较目前有明显改善；中小单体酒店疫情下现金流紧张，云酒店是四五线城市有效合作模式，未来云酒店占比有望提升至30%+。

    后疫情时代，行业连锁化率有望加速提升。当前我国酒店行业连锁化率仅为24.9%，相比美国（71.8%）和全球水平（41.1%）仍有较大提升空间。

    回顾03 年非典和08 年金融危机期间，酒店企业均面临获客困难，现金流紧张的困境，单体中小酒店则在约一年后经营难以为继，现金流断裂，逐渐退出市场，而龙头酒店市占率则加速提升。我们认为，疫情加速行业供给端出清，公司作为龙头有望受益于行业连锁化率的提升，后疫情时代开店目标有望顺利实现。

    公司盈利预测及投资评级：酒店行业进入复苏周期，公司迎来业绩反弹，同时产品结构趋于完善，拓店能力持续改善，看好后疫情时代龙头集中度加速提升。我们预计2021-2023 年营业收入分别为75.9/81.7/89.1 亿元，归母净利分别为8.9/11.7/14.8 亿元，EPS 分别为0.90/1.18 /1.50 元，当前股价对应2021/2022 年PE 分别为28.8 /22.0/17.4 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：疫情发展超预期，新店扩张速度不及预期，加盟管理风险。