涪陵榨菜(002507):收入端提速 开启新一轮成长周期

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:龚源月 日期:2021-04-29

20 年及21Q1 业绩表现亮眼,收入端明显提速

    4.28 日发布20 年年报及21 年一季报,20 年营收/归母净利22.7/7.8 亿(同比+14.2%/28.4%),业绩符合预告(前次业绩预告20 年归母净利7.8 亿);其中20Q4 营收/归母净利4.7/1.6 亿,同比+23.2%/87.5%。21Q1 实现营收/归母净利为7.1/2.0 亿,同比+46.9%/22.7%(较19Q1+34.6%/30.9%)。公司凭借难以复制的品牌形象、背靠核心原料供应地的采购优势、全国化经销渠道布局,稳固占据榨菜行业垄断地位。我们看好21 年起收入增速将踏上新台阶,预计公司21-23 年EPS 1.12/1.51/1.90 元,维持“买入”评级。

    产品提价/品类升级/渠道下沉助营收端保持较快增长产品端,20 年公司榨菜/萝卜/泡菜/其他产品收入19.7/1.0/1.5/0.4 亿,同比+15.3%/-9.6%/21.5%/12.5%,榨菜稳健增长系:1)成本上涨背景下部分产品提价;2)15g/22g/30g 等小包装新品上市;3)19 年去库存背景下的低基数效应。泡菜等业务开拓顺利。渠道端,20 年末经销商数量较19 年末净增858 个至2648 个,全国范围内县级市场渠道下沉进展顺利。21 年公司将按照“多品类、多大单品集群、多渠道、多经销商,不冲突、不压货,保证城市数量任务目标完成”细化落实城市精准化营销管理。此外公司定增扩产能将有助于提升生产标准化/智能化水平,产能释放为业绩增长奠定基础。

    20 年净利率同比+3.8pct,21Q1 高投入背景下利润率小幅承压20 年毛利率同比-0.3pct,榨菜/萝卜/泡菜毛利率同比-0.7/+2.7/-0.3pct,系核心原材料价格上涨所致(20 年吨材料成本同比+5.5%)。中长期看,公司有望通过价格调整和增强原料采购收储来平抑原料成本波动,且均价具备向上抬升可能(公司较强的定价权及产品结构持续升级下均价有望抬升)。20年销售费用率同比-4.3pct 至16.2%,疫情之下线下市场推广费用投放减少;管理费用率同比-0.6pct 至2.5%,费用优化下20 年净利率同比+3.8pct 至34.2%。21Q1 在高投入背景下,公司毛利率同比+2.5pct 至60.1%,销售/管理费用率同比+8.3/-0.1pct 至24.2%/2.1%,净利率同比-5.6pct 至28.7%。

    步入成长新阶段,维持“买入”评级

    我们看好公司21 年起收入增速将踏上新台阶,主要系持续品牌投入/渠道纵向下沉及横向扩展/品类扩张/产能释放拉动销量增长,均价提升(受益20 年和21 年初提价)的双重推动。我们微幅上调盈利预测,预计21-22 年EPS1.12/1.51 元(前次1.09/1.46 元),预计23 年EPS 1.90 元,参考可比公司21 年平均PE 44x(Wind 一致预期),给予其21 年44x PE,目标价49.28元(前次47.96 元),维持“买入”评级。

    风险提示:原料成本波动、竞争加剧、食品安全、渠道下沉不及预期。