中南建设(000961)：业绩高增毛利率回升 销售稳增投资力度维持高位

事件：公司发布2020 年度报告，报告期内实现营业收入786.01 亿元，同比上涨9.4%，实现归母净利润70.78 亿元，同比上涨70.0%。

    　　地产业务毛利率筑底回升，派息率逐渐提升至30%+。营收稳增主要受地产结算规模增长拉动，期内地产结算金额585.70 亿元，同比+13.5%。期内公司净利润高增主要系投资收益同比+105.1%至42.90 亿元，从公司2019 年股权激励计划的2020 年行权条件（归母净利润≥69.9 亿元）来看，本期业绩顺利达成行权条件。利润率方面，期内公司实现毛利率17.3%，同比+0.5pct，其中地产开发业务实现毛利率19.14%，同比+1.21pct，在行业面临毛利率普遍下降的大背景下，本期公司毛利率筑底反弹得益于近年来深耕江浙鲁下投资端较低的拓地成本；实现归母净利率9.0%，同比+3.2pct，截至期末录得合同负债1203.11亿元，覆盖2020 年营收1.53 倍，已售未结资源1202.9 亿元，覆盖2020 年营收2.05 倍，未来业绩增长确定性强。费用率方面，期内三费/营收为6.5%，同比-1.0pct，销管费用/营收为5.8%，同比-0.7pct，财务费用/营收为0.7%，同比-0.2pct。公司派息率逐年提升，本期每股派息0.556 元，派息率30.05%。

    　　目标销售增速维持10%+，期内投资力度上行，土地质量把控得当。期内公司实现销售金额2238.30 亿元，同比+14.2%，其中一二线城市占比41%、长三角占比61%，公司2021 年销售目标为2500 亿元，较本期实际销售额+11.7%；实现销售面积1685.30 万方，同比+9.4%；实现销售均价13281 元/平，同比+4.4%。拿地方面，期内公司拿地面积1523 万方，同比+54.0%，其中一二线城市占比44%、长三角占比50%；拿地金额762 亿元，同比+46.8%；楼面价5003 元/平，同比-4.7%，拿地金额/销售金额为34.0%，同比+7.6pct，楼面价/销售均价为37.7%，同比-3.6pct。开竣工方面，期内公司实现新开工1357 万方，同比-3.5%，较本期计划规模+56.7%；竣工1349 万方，同比+42.6%，较本期计划规模-6.2%。截止期末，公司在建项目建面3042 万方，未开工项目建面1430 万方，合计4472 万方，其中长三角2080 万方，合计占比47%。建筑业务方面，期内实现营收222 亿元，同比+0.09%，新增合同额306.8 亿元，同比+10.4%。其中3 亿元以上项目共有33 个。

    　　三道红线提升至黄档，2022 年有望实现达标。期内公司获标普、穆迪上调信评，融资成本有望继续优化。三道红线方面，资产负债率（扣除预收款）为79.8%，同比-4.2pct；净负债率为97.3%，同比-71.1pct；现金短债比为1.4，同比+0.4，暂居黄档，管理层表示公司有望在2022 年前实现三线达标。截至期末，短期负债占比为29.2%，同比-5.1pct，长期负债占比为70.8%，长短期结构更为均衡。

    　　投资建议：维持公司买入评级，考虑本期竣工节奏较计划小幅滞后，下调公司2021 年EPS 至2.41，上调2022 年EPS 至2.70，预计2023 年EPS 为3.22 元，对应PE 为3.05/2.71/2.28 倍。

    　　风险提示：疫情反复存在不确定性；业绩预测和估值判断不达预期。