博腾股份(300363)：业绩增长超市场预期 盈利能力呈现持续提升

事件概述

    公司发布2021 年一季报：实现营业收入5.43 亿元，同比增长38.99% ； 实现归母净利润为0.88 亿元， 同比增长82.90%；实现扣非净利润为0.75 亿元，同比增长55.72%。

    分析判断：

    业绩增长超市场预期，盈利能力呈现持续提升公司2021 年Q1 实现营业收入同比增长38.99%、归母净利润同比增长82.90%、扣非净利润同比增长55.72%，扣非净利润超业绩预告上限，另外营业收入和归母净利润在业绩预告偏上限，业绩增长超市场预期，2017 年战略转型后持续兑现、延续高速增长的预期。

    盈利能力呈现持续提升，战略转型以来持续兑现：公司在产能利用率持续提升、运营效率和产品结构持续优化下，盈利能力呈现持续提升，即2021 年Q1 毛利率和净利率分别为40.39%和16.15%，相对2020 年Q1 分别上升2.45 pct和4.09 pct。若扣除制剂CDMO 和生物CDMO 新业务亏损、以及股权激励费用的情况下，公司CDMO 业务合计净利润率为20.25%，同比上升5.66 pct,且已经达到国内一线CDMO公司的净利润水平，表征着公司2017 年以来深度战略转型以来的成果。

    业务结构持续优化，CRO 业务占比提升到32%：2021Q1 CRO业务实现营业收入1.74 亿元，同比增长159%，占公司收入比重达到32%，我们判断高速增长主要受CDMO 超高景气度和2020Q1 受疫情影响低基数的影响；CMO 实现营业收入3.49 亿元，同比增长21%，在20Q1 高速增长的基础上延续快速增长的趋势。

    API 业务呈现超高速增长，产品结构持续优化升级：公司自2017 年战略转型以来，持续在API 领域深耕，尤其是在2020 年以来API 业务在多个项目通过工艺验证的基础上，将呈现高速增长兑现。公司2021 年Q1 API 业务服务项目数量达到40 个，实现营业收入0.88 亿元，同比增长291%，占收入比重达到16.30%，展望未来随着强生地瑞那韦原料药的商业化订单以及其他核心项目的持续兑现，API业务将持续兑现、实现产品结构的优化升级。

    经营拐点进一步确立，核心竞争力持续提升

    CDMO 行业作为科技属性（工程师集群和低成本优势）+重资产属性并重的高景气度赛道，公司作为小分子CDMO 行业的核心参与者，经过2017 年和2018 年连续两年战略调整与转型，公司从2019 年开始已经迎来经营拐点，2019 年与2020 年连续2 年经营业绩的亮眼表现，均进一步印证了公司基本面的变化。

    公司自2017 年战略转型以来，研发投入力度空前加大，搭建了结晶技术、活性酶等各项核心技术平台，BD 数量也持续增加，基本面及业务能力快速提升和夯实，CRO 业务保持持续高速增长，业务结构更加优化和均衡。未来，随着公司产能利用率提升、CRO 人员项目管理能力提升，公司毛利率和净利率都将持续提升，利润端增速有望持续超出收入端增速。长期看，公司布局的生物药CMO 和制剂CMO 将为公司打开更广阔的空间，现有化学药CDMO 业务赛道好、成长速度快，有望推动公司未来几年持续保持30-35%复合增速。

    投资建议

    考虑到公司产能利用率持续提升带来毛利率持续提升、费用率持续下降，净利润率持续提升，调高前期盈利预测，即2021 年~2023 年归母净利润分别为4.54/6.33/8.45 亿元（原业绩预测为4.39/5.81/7.80），分别同比增长40.0%/39.4%/33.4%，当前股价对应2021~2022 年估值分别为65X /47X。公司估值水平，与同类公司相比，仍有提升空间，考虑到公司经营拐点进一步确认，处于快速增长阶段，我们维持“买入”投资评级。

    风险提示

    订单和收入增长低于预期；毛利率和净利润率不能持续提升。