通化东宝(600867):快速成长通道开启 21年表现可期

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:代雯/岳梅梅 日期:2021-04-27

1Q21 表现亮眼

    公司4/26 发布21 年一季报,实现营收8.2 亿元(+14.5%yoy),归母净利润3.4 亿元(+21.3%yoy),扣非净利润+20.5%yoy,在二代胰岛素平稳增长与甘精胰岛素的销售放量下,公司业绩开启快速成长通道。考虑到甘精进入放量期后,规模效应凸显,销售费用率有望下行,但同时研发投入的增长与股权激励费用将推高管理费用率。综合考虑,我们略微调整21-23 年EPS至0.55/ 0.68/0.85 元(前值0.54/ 0.68/0.88 元),给予21 年29xPE(可比公司Wind 一致预期均值29x),目标价15.95 元(前值15.12 元)。

    经营向好,毛利率稳步提升

    1)在规模效应、医疗器械原料成本下降、产品结构变化(中药、器械等低毛利产品销售占比下降,高毛利甘精胰岛素开始放量)等因素作用下,1Q21公司实现毛利率83.2%,呈持续提升趋势(vs1Q20:79.5%;1Q19:75.0%)。

    2)公司拥有一支优秀的销售团队(截至20 年人数1200+),甘精度过推广初年后规模效应显现,1Q21 销售费用率同比下降1.4pp。3)1Q21 公司应收账款总计为5.7 亿元,基本保持20 年年底水平,显示出合理的渠道库存与健康的业绩增长。

    二代增长稳健,甘精表现亮眼

    1)1Q21 公司二代胰岛素制剂销售收入同比增长7.18%,展现出基层市场对于二代产品强韧的需求,在公司的精耕细作下(2020 年市占率超34%),21-22 年有望延续5-10%的稳健增长;2)甘精胰岛素2020 年实现25 个省市的挂网工作,入院约2900 家,我们预计1Q21 贡献近7 千万收入,借助公司成熟的销售体系,我们预计21 年销售收入有望超3 亿元。公司深耕胰岛素基层市场,未来在二代终端需求稳健增长、甘精快速放量的基础上、门冬胰岛素、门冬30/50、利拉鲁肽陆续上市,我们预计21 年公司有望冲击15%以上的收入增长。

    研发加速,打造国内糖尿病龙头

    公司为国内胰岛素龙头企业,深度布局胰岛素管线并辐射至全降糖领域,1Q21 研发费用同比增长超70%(研发费用率+1.5pp):1)胰岛素系列:门冬胰岛素(现场核查阶段)、门冬30/50(提交pre-NDA meeting 申请)、赖脯胰岛素系列(临床入组中)、超速效赖脯胰岛素(临床1 期准备中);GLP-1类:利拉鲁肽(已完成全部病例观察,我们预计2H21 报产)、度拉糖肽与索玛鲁肽处于临床前阶段。公司携手药明康德(603259 CH),THDBH100/THDBH101(多重作用机制,小分子1 类新药)处于临床申报阶段,进一步打造丰富的产品梯队,夯实龙头地位。

    风险提示:产品放量不及预期;产品研发进展不达预期;产品降价的风险。