芒果超媒(300413)：20年核心视频业务表现强劲 1Q21业绩超预期

事件：

    公司发布2020 年报，20 年实现营业收入140.06 亿元，同比增长12.04%；归母净利润19.82 亿元，同比增长71.42%；扣非归母净利润18.46 亿元，同比增长68.91%。略高于此前业绩快报（业绩快报为收入140.02 亿元，归母净利润19.63 亿元），符合市场预期。

    公司发布2021 年一季报，1Q21 实现营业收入40.09 亿元，同比增长47.00%；归母净利润7.73 亿元，同比增长61.18%；扣非归母净利润7.71 亿元，同比增长74.68%。高于我们之前发布的《互联网传媒2021 年一季报业绩前瞻》中对芒果超媒预计的56%增速，超市场预期。

    投资要点：

    2020 年核心视频业务表现强劲，会员高增，广告业务逆势增长，1Q21 毛利率提升明显。

    20 年芒果TV 运营主体快乐阳光表现突出，实现营业收入100 亿元，同比增长23%，净利润18 亿元，同比增长83%。分业务来看：1）会员业务20 年实现营收33 亿元，同比增长92%。20 年底会员已达3613 万，相比年初净增1776 万，同比增长97%。期末付费率达19%，趋近头部综合视频平台（年末爱奇艺/腾讯视频付费率为20%/25%）。全年会员ARPPU 为10 元/月（基于期初期末平均会员计算），同比微升。2）广告业务20 年实现营收41 亿元，同比增长24%。在20 年广告主受负面冲击较大的情况下仍实现逆势增长。3）运营商业务20 年实现营收17 亿元，同比增长31%。公司20 年毛利率为34%，同比基本持平；1Q21 毛利率为38%，同比提升3pct。

    期间费用有效控制，20 年内容投入略收窄，现金流改善明显。1）公司销售费用率20 年/1Q21 分别为15%/14%，管理+研发费用率20 年/ 1Q21 分别为6%/5%。2）20 年影视版权投入54 亿（无形资产口径），同比减少5%，累计摊销新增43 亿元，占芒果TV 互联网视频业务与新媒体互动娱乐内容制作收入的比例为37%（YoY+1pct）。3）公司20年现金流净额为6 亿元（19 年为3 亿元），1Q21 现金流净额为4 亿元（1Q20 为-4 亿元），改善明显。

    内容团队继续扩张，21 年是剧集自制能力关键验证期。截至20 年末，芒果TV 共有20个综艺节目团队，12 个影视剧制作团队和30 家战略合作工作室（19 年末为16 个综艺节目团队，15 个自有+外部影视工作室）。21 年芒果大剧储备数量将同比提升一倍，且自制剧占比较大，季风剧场5 月将上线，开门剧《狂猎》或成为破圈之作。21 年综艺项目依然丰富，芒果综艺实力已获得充分认可，头部项目的延续性将保证广告业务的成长性。

    调整盈利预测，维持买入评级。我们上调公司21/22 年营收预测为178.09/208.86 亿（原预测为173.64/206.99 亿），预计23 年营收为242.58 亿；上调21/22 年归母净利润预测为26.08/31.76 亿（原预测为23.95/29.71 亿），预计23 年归母净利润为38.58 亿，对应21-23 年PE 为43/35/29X。维持买入评级。

    风险提示：市场竞争加剧，内容监管进一步趋严，宏观经济下行，人才流失。