好莱客(603898):业绩持续恢复 零售+工程渠道双轮驱动

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:徐林锋/杨维维/戚志圣 日期:2021-04-25

  事件概述

      公司发布 2020 年年报及 2021 年一季度报,2020 年公司实现营业收入 21.83 亿元,同比-1.88%;归母净利润2.76 亿元,同比-24.25%;扣非后归母净利润 2.42 亿元,同比-24.71%。其中,2020Q4 单季度营业收入 7.77 亿元,同比+16.23%;归母净利润 0.96 亿元,同比-6.83%;扣非后归母净利润 0.90 亿元,同比-0.31%。此外,公司拟每 10 股派发现金红利 1.38 元(含税)。

      2021Q1 营业收入 5.68 亿元,同比+203.00%;归母净利润 0.39 亿元,同比+328.81%;扣非后归母净利润 0.33亿元,同比+291.09%。业绩大幅增长,主要为并表湖北千川及销售规模的增长。

      分析判断:

      收入端:零售渠道有所下降,大宗业务高速发展分产品看,2020 年公司衣柜及全屋产品、橱柜产品、木门产品、成品配套产品、门窗产品销售额分别为17.53、1.38、1.12、0.88、0.47 亿元,同比分别-9.60%、+97.06%、+188.74%、+8.65%、-14.69%。整体衣柜业务销售额有所下滑,主要为公司在基材升级成本上升的背景下,为支持经销商经营,让利终端,价格维持稳定;橱柜业务翻倍,主要得益于橱柜大宗业务增加;木门业务显著增长,主要为并表湖北千川以及公司积极推出木门产品促销政策。

      分渠道看,2020 年公司经销、直营、大宗业务销售额分别为 19.43、0.66、1.23 亿元,同比分别-4.20%、-25.04%、+962.50%。零售业务有所下降,主要为疫情冲击以及让利终端。门店方面,2020 年公司经销店、直营店分别净增 214、8 家至 1992、25 家,开店速度加快。大宗业务表现靓丽,主要为公司并表湖北千川以及公司积极推出木门产品促销政策。

      盈利端:让利终端&产品结构变化,盈利能力有所下滑2020 年公司毛利率、净利率分别为 36.70%、12.35%,同比分别-3.36pct、-3.62pct,盈利能力有所下滑,主要为产品结构变化以及让利终端;2021Q1 毛利率、净利率分别为 32.68%、10.18%,同比分别-2.41pct、+20.77pct,毛利率有所下滑,主要为汉川、从化等新基地启用、产品结构变化、数字化建设、新品研发等影响,净利率提升显著,主要受去年低基数影响。分产品看,2020 年公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗毛利率分别为 40.53%、25.28%、32.17%、26.54%、0.35%,同比分别-3.26pct、-2.59pct、+19.21pct、+4.17pct、+3.17pct;分渠道看,2020 年公司经销店、直营店、大宗业务毛利率分别为 37.34%、63.62%、29.60%,同比分别-3.44pct、-5.69pct、+0.61pct。期间费用方面,公司 2020 年期间费用率 22.90%,同比+0.68pct,其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 10.89%、6.20%、4.73%、1.08%,同比-2.63pct、+1.65pct、+0.81pct、+0.84pct;2021Q1 公司期间费用率 21.64%,同比-24.44pct,其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 9.58%、5.92%、4.50%、1.65%,同比分别-13.61pct、-7.79pct、-2.41pct、-0.62pct,期间费用率下降明显,主要得益于公司业务持续恢复,销售规模增加。

      现金充裕,零售+工程渠道双轮驱动

      公司目前现金较为充裕,截至 2020 年底,公司货币资金 6.44 亿元,交易性金融资产(主要为理财产品)2.00 亿元。此外,零售业务持续恢复,也有助于现金流的持续提升,2020 年公司经营活动产生的现金流量净额 5.56 亿元,同比+38.10%;2021Q1 经营活动产生的现金流量净额-1.55 亿元,同比+4.78%。2020 年 11 月 30 日,湖北千川完成并表,工程渠道短板得以补齐。后续好莱客在持续深耕零售市场的基础上,协同千川的木门产能,持续推进大家居战略。此外,好莱客自身拥有良好的现金流,以及借助好莱客上市公司的平台,千川财务成本有望得到下降,且可将自身客户资源、经验优势与好莱客屋品类实现互补,进一步做大做强工程业务。

      投资建议:

      持续看好公司零售端业务的逐季向好以及公司工程渠道的大力发展。此外,公司收购千川公司加速布局 B 端渠道,好莱客有望开启“2B+2C”双轮驱动。考虑到千川并购,调整公司盈利预测,21-22 年收入由此前的24.32、26.87 亿元调至 41.12、49.77 亿元;归母净利润由此前的 3.68、4.09 亿元调至 4.14、4.74 亿元,预计 2023 年营业收入、归母净利润分别为 59.02、5.73 亿元,对应 PE 分别为 14 倍、12 倍、10 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:

      并购整合不及预期;零售渠道拓展不及预期;地产竣工数据不及预期;行业竞争加剧等