爱尔眼科(300015)2020年度报告点评：扣非业绩超预期 高毛业务高增长

　　事件：爱尔眼科发 布2020 年年报。2020 年爱尔眼科实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润各119.12 亿元、17.24 亿元、21.31 亿元，分别同比增长19.24%、25.01%、49.12%（扣非后归母净利润增速超市场预期，非经常损益主要受3.69 亿元的公允价值变动以及3.26 亿元的对外捐赠影响）。

    　　2020 年第四季度公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润各33.47亿元、1.78 亿元、5.50 亿元，分别同比增长48.21%、20.09%、183.77%。

    　　高毛利率的屈光、视光业务增速较快，带动营收稳定增长。2020 年公司门诊量755 万人次，同比增长13.89%；手术量69.5 万例，同比增长14.19%。经营业务内生增长与外延并购双轮驱动，促进了市场占有率持续提高；此外，随着居民眼健康意识的不断加强以及医疗消费稳步升级，公司营收稳定增长。分业务来看，高毛利润的屈光（营收增速：23.2%）、视光（27.2%）板块增速显著高于眼后段手术（17.5%）、白内障（11.4%）和眼前段手术（8.4%）。分地区来看，华东、华南地区收入增速均超过34%，二者合计占总收入的25%；而收入占比32%的华中地区受湖北省区疫情严重影响，收入增长10%，低于公司整体增速。

    　　毛利率、净利率双增，盈利能力进一步提升。2020 年公司整体毛利率+1.7pp至51.0%，净利率+1.5pp 至15.8%。随着医院网络不断扩大升级，公司规模效应、分级连锁优势更趋显著。从业务类别来看，屈光、视光业务的毛利率分别提升0.74、1.01pp 至58.12%、56.93%。公司加强费用管理，销售和管理费用率同比下降1.55、1.09pp 至8.95%、11.97%，主要由于疫情期间业务营销推广活动减少，同时公司经营管理体系持续优化。

    　　公司加快医疗网络布局，推动学科和业务协同发展，核心竞争力得到加强。截止2020 年末，公司共有境内医院146 家、门诊部88 家。随着医疗网络不断完善，公司的分级连锁优势、管理体系优势、多层次服务优势进一步凸显。公司还加大科技创新力度，升级科教研创新平台，稳步提升科研学术能力，助推公司高质量发展：2020 年，公司专家发表SCI/Medline 论文92 篇，发表中文核心期刊/中国科技论文统计源期刊文章122 篇；获批纵向项目98 项、横向项目17 项；专家主编/参编专著10 本，参与发表专家共识3 篇。此外，公司的信息化建设也卓有成效，旗下已累计89 家医院上线智慧医院系统，为患者预约挂号及就诊提供了极大便利，医院的诊疗效率也获得提升。

    　　盈利预测与投资评级：公司是全球规模最大的眼科医院集团，独特的分级连锁发展模式使其业务具备高可复制性。我们预计2021-2023 年EPS 分别为0.59/0.80/1.06，维持目标价86.4 元不变，相比最新股价70.63 元/股存在22.3%的上涨空间，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　消费能力波动风险；商誉增加风险；公司治理风险