科技IDC板块FY20业绩总览：龙头指引保持强劲 建议押注核心资产

　　投资建议

    　　我们梳理了国内及美国主要 IDC 公司 2020 全年业绩，梯队分化明显。受近期中概股普跌影响，美股三家中国 IDC 龙头公司股价均有较大幅度调整，我们认为公司基本面并无改变，业绩指引保持强劲。我们重申推荐观点，建议逢低吸纳核心资产，目前均具备 40%以上的上行空间。

    　　发展趋势

    　　IDC 行业底层逻辑变了吗 没有。行业高景气度逻辑不变，面临高质量供给不足痛点。1）2015-2019 年中国互联网公司上云贡献了 IDC 增长的第一波主要力量，复合增速 35%；未来 5 年，我们认为从互联网企业上云到政企上云是第二波趋势，云计算行业将保持 30%左右复合增速；同时，5G 通信技术推动高清视频直播、物联网、自动驾驶快速发展，新兴应用场景催生的新需求将成为 IDC 行业的第三波增长点，行业 5 年内实现 30%复合增速有较高确定性。2）供需矛盾明显，需求高增长的过程中，供给来源出现分化。在政策管控和碳中和目标下，老旧、资质差、运维能力不足的数据中心面临清退、改造，尽管目前国内 250 余万存量机柜，高质量供给仍旧稀缺，尤其对于头部客户而言，核心的诉求是 IDC 服务商是否具备长期扩容能力、稳定可靠的运维服务、绿色能源开发能力，我们看到以万国数据、秦淮数据为代表的头部厂商基于规模和大客户基础，正着重夯实壁垒更深的软实力。3）政策严控，中小项目清退加速。2021 年 1 月，北京、上海均出台数据中心相关指导意见：根据北京市数据中心统筹发展实施方案（2021-2023年），提出分区分类梯度布局，不同区域单机柜每年产生税收不应低于 8/5/3 万元，对年均 PUE 高于 2.0、或单机柜功率低于 2.5KW、或平均上架率低于 30%的落后的备份存储类数据中心逐步关闭；根据上海经信委通知，要求加快推进 18个新建数据中心项目进度，其中 2019 年 11 月获批的 6 个项目要求 2021 年 3 月底前交付，2020 年 6 月获批的 12 个项目在 2021 年 9 月底前交付；4 月初，上海经信委提出对本市数据中心项目开展排摸调研。从政策导向中我们判断：一线市场的政策将持续收紧，优质数据中心资产具备核心价值，在需求向环一线周边外溢的过程中，头部厂商跟随头部客户需求扩张，定制化数据中心需求确定性更强。

    　　行业高景气周期中，业绩结构性分化明显。我们跟踪的国内外主要第三方 IDC 公司 2020 年业绩 ： 万 国 数 据 、 世 纪 互 联 、 秦 淮 数 据 收 入 同比增长39.2%/27.4%/114.7%，三家运营商 IDC 合计收入增速约为 22.3%，宝信软件、奥飞数据、数据港、光环新网、科华 数 据 收入分别同比增长23.4%/-4.8%/25.2%/12.1%/18.8%。美国头部三家 IDC 公司：Equinix、DLR、CyrusOne收 入 分 别 同 比 增 长 7.9%/21.6%/5.4% ， 经 调 整 EBITDA 率 分 别 达 到47.6%/56.0%/51.9%，万国数据、世纪互联、秦淮数据经调整 EBITDA 率分别为46.7%/27.4%/46.5%。万国与秦淮分别聚焦一线市场和超大规模数据中心两种截然不同的发展战略，均验证了向海外龙头看齐的高收入质量和盈利能力，并保持远高于海外龙头的增速水平，美国 IDC 公司目前平均交易在 20 倍 EV/EBITDA，2020年估值水平受行业景气度驱动整体上移至 25-30 倍，而过去 5 年以及 2011 年增速达到 30%的阶段，历史估值同样在 20 倍左右；评估目前国内头部 IDC 公司的估值，我们认为短期看下行风险不大，或有受益市场调整过程中局部反弹的机会，拉长时间维度看，头部公司的高增长确定性能够消化更高估值。

    　　向前看：忽略市场噪音，押注核心资产。噪音有哪些 1）阿里、腾讯云计算厂商自建基地项目，冲击第三方 IDC 需求。我们认为，从云厂商角度出发，在偏远地区自建有性价比和资源更好统一管理的考虑，但一线城市将主要以外包为主，同时客户在环一线市场也会平衡外包与自建比例，对于第三方服务商而言，核心是强化提供高质量、高壁垒服务的能力，同时在环一线及二线市场仍处于培育期的过程中，紧随头部客户需求，降低资产回报的不确定性；2）区域型玩家在北　　上广周边及西南、华中等二线城市落地项目，与云厂商、运营商等签约合作，瓜分市场份额。对此我们看到，这些项目机柜数普遍在千级体量，难以形成有影响力的区域集群效应；从大的趋势看，我们认为头部 IDC 公司能够分享到头部客户40%-70%的需求份额，其余需求由于个别区域资源条件影响，由众多长尾供应商满足，因此对于第二梯队之后的第三方 IDC 而言，客户签约、上架节奏、资源扩容面临较大不确定性，满架周期拉得更长，长期增长确定性较弱。龙头在做什么

    　　万国数据、秦淮数据、世纪互联等头部公司在收入及资源体量达到绝对领先位置的基础上，我们观察到几点破局的思路：1）一线、环一线、海外市场三重发力，在一线市场占领核心资源的制高点，二线市场紧随头部客户扩张谨慎布局、抢占先机，在以东南亚为主的海外市场依托平台优势、股东优势、国内客户出海红利储备资源。2）强化能源开发的综合能力、紧跟碳中和发展步调，数据中心作为电力转算力的基础设施，电力是核心生产要素，我们认为将来数据中心行业的竞争将聚焦在可持续的能源供给的能力比拼上，头部厂商在绿色能源开发上具有领先优势，继秦淮数据连续 2 年发布 ESG（Environmental/Social/Governance，环境、社会与治理）报告，万国、世纪互联也将在 2021 年公布 ESG 相关指标，向海外标准看齐。

    　　盈利预测

    　　维持相关公司盈利预测不变。

    　　估值与建议

    　　重点推荐三家美股上市中国 IDC 龙头：万国数据（当前股价对应 21/22 年29x/24xEV/经调整 EBITDA）、世纪互联（21/22 年 23x/19x）、秦淮数据（21/22 年31x/23x）。

    　　风险

    　　中概股系统性风险，宏观环境不确定性。