深信服(300454):年报符合预期 云业务拐点得到初步验证

类别:创业板 机构:天风证券股份有限公司 研究员:缪欣君 日期:2021-04-23

  事件:

      公司发布2020 年年度报告:2020 年全年,公司全年实现营业收入54.58亿元,同比增长18.92%;实现归母利润8.09 亿元,同比增长6.65%;实现扣非利润6.77 亿元,同比增长-0.58%。

      点评:

      1、收入增速符合预期,云业务拐点得到初步验证还原后收入23%,符合市场预期。其中,云业务预计还原后全年YOY 35%+,下半年40%+。考虑下半年桌面云因疫情缓解而收缩,预计主要增速拉动来自于超融合。聚焦腰部和产品力提升驱动,重申21 年云业务有望进入中长期拐点。

      2、剔除准则影响毛利率平稳,但云业务毛利率短期或有承压市场关心云业务毛利率问题,我们认为主要来自于会计准则影响即接近2亿的未确认收入。公司费用保持高增长,预计今年节奏延续。考虑行业中高端用户的需求越来越复杂,为满足其需求,公司成本可能会进一步增加,云业务毛利率短期或有承压,但打开的是长期市场空间尤其是头部客户市场。

      3、云业务战略更清晰,估值以PS(稳态净利率20~25%)或现金流合适展望未来三到五年,考虑公司在腰部市场具备较强比较优势,战略聚焦下公司云业务份额有望持续提升。同时,产品力提升和国产化背景下,我们看好公司云业务向头部市场发起冲击。基于此,云业务推动,看好公司收入未来三年显著提速。

      投资建议与盈利预测:估值层面,考虑公司业务属性,以PS(稳态净利率20~25%,考虑成长性和报表质量PE 应较高)或现金流合适。考虑到公司云业务看到拐点,有望进一步拓展,基于此,我们将公司2021-2022 年收入由75.32 亿元、101.69 亿元调整至78.01 亿元、105.01 亿元;将归母利润由9.57 亿元、12.26 亿元调整至10.01 亿元、13.03 亿元。预计公司2023年实现收入151.01 亿元,实现归母利润17.08 亿元。看好公司前景,维持“增持”评级。

      风险提示:疫情影响使经济波动加大;公司超融合业务收入增速低于预期。