龙蟒佰利(002601)：钛白粉价格景气上行 增量产能支撑全年业绩增长

结论与建议：

    4月16日，公司发布20年年报，全年实现营收 141.64亿元，yoy+24.0%，归母净利润22.89亿元，yoy-11.7%，扣非归母净利润25.08亿元，yoy+0.65%，每股收益1.13元；其中Q4实现营收42.23亿元，qoq+17.7%，yoy+36.8%，归母净利润3.39亿元，qoq-48.4%，yoy-35.8%，扣非归母净利润为5.83亿元，qoq-9.4%,yoy+17.3%，扣非净利润增速符合预期。

    4月20日，公司发布21年一季报，21年Q1实现营收45.45亿元，yoy+25.9%,归母净利润10.64亿元，yoy+18.0%，每股收益0.52元，再创单季历史新高。

    公司公告2021Q1利润分配预案，拟向全体股东每10股派发人民币现金股利9.00元，股息率3.0%。

    受疫情影响，20年上半年钛白粉价格大幅下滑，公司毛利率下降，20年3Q开始，钛白粉价格企稳回弹，目前仍然向好，支撑21年公司业绩增长。公司通过新增项目进一步扩大产能，完善全产业链布局，降低生产成本，提高核心竞争力，看好公司未来成长空间，维持“买进”评级。

    营收同比增加，毛利率略有下滑：20 年公司营业快速增长主要是于钛白粉销量提升，20 年公司共销售钛白粉83.24 万吨，同比增加33%。归母净利润涨幅不及营收，主要是受疫情影响，钛白粉均价同比下跌，钛精矿均价同比上涨，20 年金红石型钛白粉均价为14900 元/吨，yoy-6%,钛精矿均价为1551 元/吨，yoy+25%，公司综合毛利率同比下降6.86 个百分点至35.51%。公司费用率有所降低，研发费用率降低0.59 个百分点至3.82%，财务费用降低0.14 个百分点至1.29，管理费用率微增0.2 个百分点至4.15%，销售费用由于统计口径变化下降2.43 个百分点。此外，公司204Q 对持有东方锆业15.66%的股权在其非公开发行日的公允价值进行重新计量，产生投资损失3.78 亿元，迭加贴现手续费1.09 亿元等，拖累了公司单季净利表现。

    钛白粉价格延续涨势，21 年业绩向好：21 年Q1 公司业绩增长主要是由于20 年Q4 以来钛白粉价格迅速回弹，呈现“淡季不淡”情况，21 年Q1金红石型钛白粉均价为17976 元/吨，yoy+16%，相对于年初价格涨幅达8%，钛精矿均价为2050 元/吨，yoy+39%，相对于年初价格涨幅达4%。21年4 月钛白粉和钛精矿价格相对于年初涨幅分别达20%和21%。成本支撑叠加下游需求向好，钛白粉价格维持高位，公司21 年以来已进行多次提价，后续钛白粉价格依旧看涨，将进一步为公司带来业绩增长。公司硫酸法钛白粉原料自给率达60%，成本护城河深，钛精矿价格的上涨加深了公司成本护城河，增厚利润，公司产业链一体化优势凸显。

    新增项目不断，未来成长空间大：20 年公司资本开支大幅增加，在建工程达33.01 亿元，同比增加99.5%。公司布局上下游配套项目，不断完善钛精矿—氯化钛渣—氯化法钛白粉—海绵钛—钛合金全产业链的优化升级。50 万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣专案进入设备安装阶段，预计4 月底投产。云南新立年产20 万吨氯化法钛白粉生产线项目、云南国钛年产3 万吨转子级海绵钛智慧制造技改专案建设也都在稳步推进，产能释放后，将助力公司进一步扩大钛白粉市场份额，进军高端航空钛产业。

    盈利预测：考虑到钛白粉价格景气上行，我们上修盈利预测，预计公司21/22/23 年实现净利润35.4/42.0/48.0 亿元，yoy+55%/+19%/+14%，折合EPS 为1.74/2.07/2.36 元，目前股价对应的PE 为18/15/13 倍。鉴于公司新产能逐渐释放，未来成长空间大，维持“买进”评级。

    风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期；