中资地产债市4月跟踪:境外利差高位震荡 评级多变引致估值上行

类别:债券 机构:克而瑞证券有限公司 研究员:孙杨 日期:2021-04-22

  核心观点

      克而瑞中国地产债券领先指数近期短期调整。截至2021 年3 月末,克而瑞中国地产债券领先指数达123.3,短期震荡;指数的买价YTM 为7.06%,加权票息6.86%,麦考瑞久期3.16 年,OAS 利差646.5BP,当前共涉及39 家发行人(母公司),191 只成分债券,发行金额达999.5 亿美元,市值达1011.8 亿美元。

      货币政策中性,境内利差震荡,境外长端利率持续走高。(1)3 月末国开债收益率分化,1Y、5Y 和10Y 国开债YTM 分别较2 月末变动2.1BP、-10.1BP 和-18.7BP。(2)2 月国开债期限利差中位震荡,3 月末,10Y-1Y 利差下行20.8BP至80.8BP,同我们的预期,期限利差区间内震荡。(3)2 月地产债信用利差高位震荡,3 月末达240.5BP,信用利差收缩,尚未看到明显套利机会。

      境内利差震荡,境外利差走扩、国债持仓量锐减。(1)3 月,中资房企净融资额为-195.8 亿人民币;新发人民币债主体AA+级以上占比89.4%(2)3 月,中资房企美元债发行金额24.9 亿美元,同比-58.5%,环比-28.2%;预计2021 年中资房企美元债净融资在86.5 亿元,其中Q2 初、Q3 末、年末将出现良好投资时点。(3)3 月中资房企人民币债高息融资较多;3 月,美元债多在5%-6%、11%-12%。(4)3 月中资房企非供应链ABS 发行97.5 亿CNY,美元币永续债14 亿USD。(5)4 月需偿债1135.3 亿人民币,偿债高峰在Q3,偿还总额为3570.6亿人民币。(6)彭博口径下,3 月中资房企美元债净融资-160.3 亿人民币,人民币债净融资额-13.3 亿人民币。

      3 月境内交易平淡,境外总体估值持续上行。(1)3 月中资房企人民币债现券交易金额1257.7 亿人民币,环比下降39.0%。(2)3 月29.2%的中资房企美元债估值下行;绿地、碧桂园、荣盛发展个券为修复上月上行趋势,天誉置业个券收益率持续下行;华夏幸福、亿达中国、禹洲集团、万达集团相关个券上行幅度居前,适合风险偏好较高、擅长困境反转策略的投资人。

      3 月境内6 个券违约,境外17 家评级调整。(1)3 月,申万房地产一级行业债券余额违约率2.0%;wind 口径,境内无新违约主体,天房集团、华夏幸福、协信远创个券违约。(2)境外,万科香港被穆迪新增Baa 级评级,新城发展由标普调高评级,融创中国新增正面展望、且调增评级在BB 级,雅居乐集团新增稳定展望与Ba 级评级,中梁控股新增B 级评级,宝龙地产调增评级至BB 档,禹洲集团调降评级,新湖新增Caa 级评级,国瑞置业新增负面评级展望,力高集团调增评级至B+,仁恒置地新增评级在Ba 级。

      风险提示:政策风险,融资风险,信用风险,销售业绩未完成风险,数据风险