恒瑞医药(600276)：肿瘤板块表现亮眼 持续加大研发投入

　　业绩总结：公司2020 年实现营业收入277.3 亿元，同比增长19.1%；实现归母净利润63.3 亿元，同比增长18.8%；扣非后净利润为59.6 亿元，同比增长19.7%。

    　　疫情影响下肿瘤板块强势增长，创新品种快速放量。2020Q4 实现收入与归母利润分别为83.2 亿、20.7 亿，同比增长31.2%、29.2%；疫情影响下，收入与利润逐季恢复趋势明显。三大主营业务增速表现差异较大，受益于创新品种快速放量，抗肿瘤业务是全年增速最高板；造影剂业务加速恢复，全年实现正增长明显加快；麻醉业务受影响较大，全年增速为-16.6%。抗肿瘤销售收入152.7亿元，同比增长44.4%，PD-1 放量与19K 等品种新进医保催化是主要原因，PD-1 单抗销量同比增长326%，达到30.7 万瓶；造影剂收入36.3 亿元，同比增长12.4%，受益于碘克沙醇持续放量增长以及碘化油等新品的销售；麻醉产品收入45.9 亿元，同比下滑16.6%，主要原因系疫情下医院手术数量大幅下滑以及核心品种右美受集采影响较大所致。综合线实现收入41.2 亿，同比增长4.8%，受新进医保品种及个别产品提价的推动，以非布司他、艾瑞昔布及布托啡诺为代表的综合线产品持续增长。制剂出口实现收入7.6 亿元，同比增长20%。

    　　2020 年，公司计提股权激励费用3.3 亿，若剔除激励费用的影响，归母净利润同比增速为20.5%。

    　　研发投入持续创新高，多个新品种有望2021 年获批。2020 年公司研发投入49.9亿元，同比增长45.9%，占收入比例18%，总额与占比均持续创历史新高。2018年以来，公司创新药研发开始集中兑现，19K、吡咯替尼、PD-1、瑞马唑仑等多个重磅品种陆续获批上市；2020 年，这些品种销售均取得可观收入，是公司肿瘤线以及整个收入增速加快的核心品种。公司最重磅品种PD-1 单抗于2019年5 月获批，2020 年已经成为公司最核心的单品；我们预计2020 年公司创新药销售收入约100 亿元，占公司总收入比例超30%。多个创新药完成处于不同研发阶段，海曲泊帕乙醇胺、CDK4/6 抑制剂、瑞格列汀、恒格列净已经进入最后申报上市阶段，有望陆续获批。PD-L1、SHR3680、SHR0302 等数个品种处于III 期临床；阿帕替尼与PD-1 联合用药、SHR3680、SHR1459 等产品获准在海外开展国际多中心临床试验。公司已获批与在研品种数量均保持国内大幅领先优势。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为1.44 元、1.71 元、2.06元，对应PE 分别为56、47、39 倍。众多在研创新品种陆续获批催化公司进入新的发展周期，推动公司由传统仿制药企向创新药企战略持续转变，维持“买入”评级。

    　　风险提示：仿制药集中采购降价、药品研发进度不达预期等风险。