保利地产(600048)：合约销售稳健增长 两翼业务未来可期

业绩点评：2020年公司实现营业收入2432 亿元，同比增长3.1%；实现归母净利润289.5 亿元，同比增长3.5%。公司加权ROE 为17.1%，较2019 年回落3.9pp；毛利率为32.6%，较2019 年回落2.4pp，其中，税金附加同比下降15.3%，对冲毛利下滑影响；净利率为16.5%，较前值上升0.6pp。

    合约销售稳健增长，城市深耕效果显著。2020 年公司合约销售5028 亿元，同比增加8.9%，其中一二线城市及38 个核心城市销售贡献分别为74%和75%；中心城市表现突出，2020 年公司签约超百亿的城市为15 个，销售排名当地市场前三的城市为39 个。公司土储丰富且质地优良，在手资源可满足2-3 年开发需求，预计公司2021 年销售业绩有望延续稳健增长态势。

    捕捉市场溢价下行窗口，加大优质资源获取力度。2020 年公司拿地3186 万方，同比增长18.9%，拿地金额2353 亿元，同比增长51.4%。2020 年公司拓展项目溢价率为13%，在下半年土地市场趋于理性时，公司集中发力获取资源，拓展金额占全年总投入65%。

    持续发展多元化业务，两翼业务规模持续提升。在物业服务方面，公司在管面积3.8 亿方，合同面积达5.7 亿方，实现营收80.4 亿元，在央企物管公司中排名第一；在商业方面，新签约购物中心20 个，已开业面积178 万方，增速领先；在酒店管理方面，公司积极拓展多种发展模式，已开业酒店18 个，客房数4517间；经纪代理覆盖超200 个城市；累计管理基金规模超1400 亿。

    资产负债结构持续优化，“绿档”内稳步经营。2020 年末，公司有息负债综合成本仅为4.77%，同比下降0.18pp。公司期末净负债率78.7%，剔除预收账款资产负债率68.7%，净负债率56.6%，现金短债比1.82，均为“绿档”，资产负债结构改善效果明显。

    盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为2.73/3.00/3.27 元，归母净利润复合增速为10.5%，考虑到公司融资成本较低、拿地强度较大、多元业务发展迅猛，我们维持“买入”评级。

    风险提示：竣工交付低于预期、拿地和销售回款低于预期、地产调控风险等。