志邦家居(603801)Q1:衣柜工程双轮驱动 持续高增可期

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:蔡方羿/米雁翔 日期:2021-04-20

  事件描述

      2021Q1 公司实现营收/归母净利润/扣非净利润6.83/0.51/0.47 亿元,较2019Q1 增长64.8%/60.0%/92.0%,2 年CAGR 为28.4%/26.5%/38.5%。

      事件评论

      Q1 延续高增长态势,增长或持续处于行业前列。剔除基数影响,2021Q1 收入与2019Q1 相比增长65%,增长结构看,或仍是衣柜和大宗增长较快,橱柜零售在景气上行趋势下或有增长。我们估计一季度公司的增长情况仍处于行业前列, 持续体现其对经销商的赋能(数字化、管家服务等)以及大宗业务结构调整后的良性增长,Q1 末预收款项(重分类为合同负债和其他流动负债)同增51%,较2019Q1 增长52%,持续高增长可期。

      Q1 扣非净利率略有提升。2021Q1 较2019Q1 毛利率/ 扣非净利率变动-1.4/+1.0pcts,其中毛利率的下降或主要来自:1)增长结构的影响,毛利率相对较低的衣柜业务占比大幅提升;2)运费调整至成本的影响。期间费用率较2019Q1下降1.5pcts,其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-5.2/-0.1/+4.6/-0.8pcts。

      2021Q1 扣非净利率较2019Q1 提升1.0pcts,或主要来自税费支出的下降以及资产减值的转回。2021Q1 经营性现金流净额为-1.98 亿元,或因偿付前期供应商货款以及原材料备库等支出增加导致,收款情况很不错,销售收现比为123%。

      行业加速集中,后周期景气度亦呈上行趋势。家居行业自2018 年后从渠道粗放发展演变为流量运营的整合阶段,头部品牌经历战略调整,相继于2019-2020 年开始展现加速行业整合的能力,疫情放大了大小品牌在流量运营上的差距。此外,行业景气度亦处于上行趋势中,去年四季度以来竣工的增长正带动零售需求的持续释放,3 月家具零售额较2019 年同期有双位数增长,两年复合增速约5%。

      变革&赋能,共享行业加速整合红利,维持“买入”评级。公司在多元渠道(大宗、线上新零售、整装、门店等)&多元品类(厨衣木&配套品)上发力,以及在产品力、渠道力和信息化上的高投入正推动其快速提份额;2019 年底以来实施的两轮股权激励,覆盖公司董高及核心骨干,激发员工活力,显现优异的成长性。我们预计2021-2023 年公司EPS 为2.35/2.89/3.46 元,对应PE 为23/19/16 倍。

      风险提示

      1. 房地产增速不及预期;

      2. 公司工程客户与门店拓展不及预期。