恒瑞医药(600276)：一季度业绩低于预期 但创新转型加速

　　本报告导读：

    　　20 年业绩符合预期。研发费用高增长拉低21 年Q1 业绩增速，但创新转型进度有望超市场预期，维持公司增持评级。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级 。公司公告20 年年报及21 年一季报，20 年全年收入277.35 亿元，扣非归母净利59.61 亿元，分别同比增长19.09%、19.73%，符合预期。21 年Q1 收入69.29 亿元、扣非归母净利14.71 亿元，分别同比增长25.37%、15.27%，收入增长符合预期，业绩低于预期。考虑到第五次仿制药集采的执行，下调21-22 年EPS 为1.45（-0.07）、1.78（-0.09）元，预计23 年EPS 为2.14 元。参考可比公司估值，给予2021 年目标估值PE 70X，下调目标价至101.5（-9.4）元，维持增持评级。

    　　业绩主要受益于肿瘤线高增长。20 年肿瘤线收入152.68 亿元，同比增长44.37%。造影线、麻醉线、综合线受到疫情不同程度影响，收入分别为45.91、36.30 亿元、41.23 亿元，分别同比-16.64%、+12.40%、+4.78%。

    　　21Q1 业绩低于预期主要因为研发投入同比增长62%至13.16 亿元。Q1 另有新增股权激励费用1.86 亿，剔除股权激励费用影响，扣非归母净利增速26.04%。核心品种PD-1 在3 月份受到进入医保降价的阶段性影响，我们维持全年快速放量预期，拉动公司整体收入增长。

    　　创新转型加速，高研发投入为未来发展做好铺垫。20 年研发投入49.89亿元，同比增长28.04%；21 年Q1 研发投入收入占比由20 年同期的15%提升至19%，快速向全球MNC 靠拢。2021 年截至目前，公司在CDE 登记新开10 个以上III 期临床试验，包括SHR-8058、 SHR-8028 等6 个新进III期的新药。市场担忧集采的影响，但随着恒瑞创新转型推进以及未被集采仿制药存量减少，预计后续影响递减。

    　　催化剂：市场拓展超预期；新产品获批上市。

    　　风险提示：疫情反复；药品价格波动；新药研发的不确定性。