伟明环保(603568)：省外项目运营质量提升 产业链布局为未来蓄力

　　事件描述

    　　2020 年，公司实现营收31.2 亿元，同比增53.3%；归母净利润12.6 亿元，同比增29.0%；毛利率54.1%，同比降7.87pct。2020Q4，实现营收9.91 亿元，同比增98.3%；归母净利3.50 亿元，同比增52.7%；毛利率50.5%，同比降11.4pct。

    　　事件评论

    2020Q4 设备及运营均呈现反弹趋势，设备销售增速尤其明显。2020Q4 收入同比增98.3%，上网电量同比增9.9%，考虑到上网电量同比增速类比公司垃圾焚烧发电业务运营业务的收入增速，因此，公司2020Q4 收入高增推测主要由设备销售高增带来，收入出现较大反弹与疫情影响基本消除有关。2020Q4，公司上网电量达4.59 亿kWh（浙江省内3.60 亿kWh，浙江省外0.99 亿kWh），同比增9.9%（浙江省内+3.2%，浙江省外+43.5%），省外上网电量大幅提升，主要与江西樟树项目正式投运，以及界首项目负荷率有一定提升有关。2020Q4，公司毛利率下滑较大预计主要与当季设备销售放量且其毛利率走低有关。

    受公司新投运项目较多以及未进入补贴目录的影响，2020 年公司收现比为76.1%，同比降23.3pct。截至2020 年底，公司应收票据及应收账款达5.6 亿元，相比期初增0.26 亿元；合同资产达3.2 亿元，合同资产为未进入补贴目录的国补部分。

    　　考虑到合同资产科目为2020 年新设科目，之前数据均放在应收票据及应收账款科目中，因此需要将两个科目合计来看，公司应收类款项在增加主要因为公司新投运项目较多，新投运项目未进入国补目录所致。

    公司在建+筹建垃圾发电规模是运营规模的1 倍，产业链一体化发展趋势明确。报告期内，樟树项目（1,000 吨/日，50 元/吨）、临海二期（750 吨/日，75 元/吨）正式商运，龙泉（500 吨/日，58.6 元/吨）、奉新项目（600 吨/日）、玉环二期（500吨/日，82 元/吨）试运营，运营设计日处理产能约1.76 万吨（含试运营）。2020年，公司新中标磐安（300 吨/日）、宁都（1,200 吨/日）、蒲城（600 吨/日）、卢龙（600 吨/日）、安远（500 吨/日）、罗甸（750 吨/日）项目，合计新增产能3,750吨/日，占当年招标规模5.6%。截至报告期末，公司在建+筹建规模约1.81 万吨/日。除了垃圾发电，公司的餐厨（商运450 吨/日，在建&筹建1,315 吨/日）、收转运、污泥、渗滤液等业务均呈现快速发展趋势。

    基于目前的在手订单情况，预计公司2021-2022 年的归母净利润分别是15.6 亿元、18.5 亿元，同比增24.4%、18.4%，对应的估值分别为18.5x、15.6x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 项目进度低于预期风险；

    　　2. 国补退坡风险。