核心资产系列策略专题报告(一):A股核心资产正当时

类别:策略 机构:国海证券股份有限公司 研究员:李浩/纪翔 日期:2021-04-18

  投资要点:

      存量经济时代,核心资产配置价值凸显:复盘美股行情,美股核心资产表现最好的时期是过去10 年,这与美国宏观经济环境的变化紧密相关。金融危机之后,美国开始推行经济去杠杆化进程,经济总量与供应偏弱,信用扩张趋缓,经济进入了低增速、高质量的发展模式,存量经济特征突显。在这过程中,企业之间的竞争逐步转为了在存量市场中的博弈,而经济的增长则主要由价格(通胀)驱动,这便推动了核心资产利润的扩张。从资产配置的角度来看,在存量经济时代,资金更倾向于押注确定性高的资产,同时,在金融危机之后,美国房地产对资金的吸纳能力显著降低。因此,过去10 年,在美国总量经济增长趋弱的环境下,美股核心资产在美国经济总量中的占比加速提升。

      中国核心资产牛市仍在初期:在去杠杆进程的推行下,当前中国的经济环境与2010 年后的美国十分相似。2016 年后,供给侧改革对产能投放的限制进一步促使中国由增量经济转向了存量经济,“房住不炒”政策的落实,将驱动资产配置由房地产向资本市场转移。展望未来,“碳中和”政策与供给侧改革大概率并行,存量经济时代仍将延续,“高质量、低增长”将是中国在未来一段时间较为确定的经济发展特征,这也是在当下时点我们坚定看好中国核心资产的原因之一,核心资产未来仍将是市场投资的主线。

      中国核心资产具有更高成长性,存在相对高估值是合理现象:与美股消费科技龙头相比,茅指数标的业绩增速与盈利能力更优,从PE-G 估值来看,当前A 股核心资产价格虽偏高,但并未偏离太多。

      按照A 股市场与美股市场整体估值的比值来看,目前A 股核心资产的估值仅存在约不到10%的高估。因此我们认为目前风险较小的策略是继续持有核心资产,若后续估值进一步回调,将带来更好的布局时机。

      核心资产估值趋势由经济结构决定而非利率:回顾历史数据,美债长端利率对核心资产市场表现的影响并不突出。同时,核心资产的估值与美债利率并不是简单的线性关系,在不同的经济环境下两者的相关性也不相同。近些年美股核心资产估值与利率的负相关性增强,我们推测这或许和企业盈利增速与估值的负相关性有关。

      核心资产未来可能面对哪些威胁?(1)“输入型通胀”是核心资产未来可能面对的最大威胁,但并不是所有滞胀都会对核心资产造成负面影响。我们对于当前中国的情况持乐观态度,并认为在产能收缩周期下,当前中国核心资产具备抵御输入型通胀的能力。(2) 新科技的出现或影响原有核心资产的相对收益。在科技进步驱动经济由存量转向增量时,新兴成长型行业对资金的吸引力将超过核心资产。届时市场主线大概率会趋势性切换为成长,而原有核心资产的相对收益或将降低。而在过去十年中,美国处于科技发展的瓶颈期,这也为美股核心资产的牛市行情创造了条件。

      风险提示:流动性收紧超预期,经济发展不及预期,中美摩擦加剧,疫情超预期恶化。