桐昆股份(601233)：业绩符合预期 长丝景气度高

核心观点

    业绩符合预期：公司发布2020 年年报，实现营收458.3 亿元，同比-9.4%，实现归母净利润28.5 亿元，同比-1.3%。其中2020Q4 实现营收130.13 亿元，同比-2.5%，实现归母净利润10.4 亿元，同比+140.7%，整体符合预期。

    2020 年PTA 价差同比下滑402 元/吨，涤纶长丝价差同比下滑219 元/吨，主业受到拖累。好在浙石化一期于2020 年初全面投产，贡献投资收益，浙石化2020 年净利润112 亿元，按公司持股20%计，贡献22.4 亿的投资收益，抵消了主业涤纶景气度下滑对利润的影响。

    涤纶长丝集中度提升，景气度高：2020 年涤纶长丝新增产能基本来自大型龙头企业，其中公司新增50 万吨产能，行业CR6 接近60%，公司在国内市场市占率近20%，在国际市场市占率超过12%。随着下游纺服需求回暖，涤纶长丝景气度大幅上行，2021Q1 价差1627 元/吨，恢复至三年内高位。

    我们认为，纺服需求回暖将带动涤纶长丝的景气度持续回升。

    进一步稳固规模优势，向下游织造延伸：公司在聚酯领域计划通过如东洋口港项目和沭阳临港产业园项目进一步稳固规模优势。其中如东洋口港项目建设500 万吨PTA、240 万吨聚酯纺丝产能。沭阳项目计划建设240 万吨长丝（短纤）、500 台加弹机、1 万台织机。沭阳项目是公司延伸至下游织造领域的关键一步。

    财务预测与投资建议

    我们预测公司2021-2023 年每股收益分别为2.32、3.06、3.41 元（原预测2.51、3.08、-元），参考可比公司21 年调整后平均市盈率14 倍，对应目标价为32.48 元/股（原目标价30.12 元/股），维持买入评级。

    风险提示

    终端需求下滑；原材料价格大幅波动；新建项目进度不及预期；浙石化二期进度不及预期。