中国人保(601319)：寿险占比增加

　　寿险业务重要性增加

    　　尽管财险业务在中国人保的保费和净利润中贡献占比最大，但近年来寿险与健康险对集团的重要性有所上升。2020 年寿险与健康险业务贡献了集团合并利润的16%，而2017 年为1%。考虑到车险改革，我们认为2021 年财险业务将面临阻力，而寿险与健康险的重要性将进一步提高。不过，公司寿险业务质量落后于主要同行，我们认为公司仍需要较长时间来追赶同行。我们预计2021/2022/2023EPS 为人民币0.47/0.50/0.53 元，下调目标价7.7%至人民币6.00 元。当前股价对应0.96 倍2021 年PEV。维持“增持”。

    　　财险：车险承压

    　　自去年9 月车险改革以来，公司车险条线保费收缩。管理层表示，车险改革后车险平均价格下降了20%。 保费收缩趋势或将持续至4Q21，即车险改革一年之后。我们预计2021 年车险保费收入将下降10.5%。非车险条线或将受农业险、责任险、意健险业务的推动。我们预计2021 年的总保费收入将下降0.8%。公司的承保表现也将受到车险改革的影响，不过我们认为受益于规模效应，人保财险的表现将优于规模较小的竞争对手。我们预计公司2021 年的综合成本率为99.2%。

    　　寿险：利润占比提升

    　　在利润率改善的支撑下，中国人保2020 年取得了同业最快的新业务价值增长，管理层将其归因于业务结构优化，即来自期交业务对新单的贡献占比增加。不过，公司的寿险业务质量落后于主要同行，我们认为公司仍需要较长时间追赶同行。中国人保计划在2021 年增加有效人力比例，并在2021 年进一步提高寿险的利润贡献。我们预计其寿险及健康险业务的新业务价值将同比增长11.4%。

    　　下调盈利预期；维持“增持”

    　　我们对盈利预测进行微调，预计2021/2022 年EPS 下调4.9/7.0%至人民币0.47/0.50 元（前值：0.50/0.53 元），以反映更大的业务增长压力。我们新增2023 年EPS 预测人民币0.53 元。我们预计2021 年新业务价值将同比增长11.4%，财险业务综合成本率为99.2%。我们将基于SOTP 估值法的目标价下调7.7%至人民币6.00 元。

    　　风险提示：寿险代理人产能及规模双降，财险承保利润显著下滑，以及大规模投资亏损。