建设机械(600984)年报点评：业绩符合预期 庞源租赁逆势扩张夯实基础

　　事件：

    　　建设机械发布 2020 年年报，公司全年实现营业收入 40.01亿元，同比增长 23.06%；实现归属于上市公司股东的净利润5.53 亿元，同比增长 9.46%。

    　　点评：

    　　年报业绩符合预期。2020 年营业收入 40.01 亿元，同比增长 23.06%；实现归属于上市公司股东的净利润 5.53 亿元，同比增长 9.46%，业绩符合预期。公司在疫情冲击下，一季度业务量大减，单季度亏损 6113 万的基础上，通过积极运营最终实现了业绩稳健增长。2020 年 Q1-Q4 各季度单季度营业收入分别为 4.61 亿、10.74 亿、11.62 亿、13.04 亿，同比增长-15.45%、25.83%、30.66%、35.41%，Q1-Q4 单季度归母净利润分别为-0.61 亿、2.23 亿、2.14 亿、1.78 亿，Q1-Q4 单季度同比增长-379%、33.94%、10.27%、44.14%，从 2 季度后业绩基本恢复正常。

    　　毛利率有所下滑，管理费用率、销售费用率降低明显。2020年整体毛利率38.03%，同比下滑2.34pct。净利率为13.82%，同比下降了 1.7pct。公司 2020 年管理费用率、销售费用率对比 2019 年降低明显，销售费用率从 1.17%降低到 0.97%，管理费用率从 8.11%降低到 6.68%，研发费用率和财务费用率基本保持不变，2020 年公司研发费用率为 2.86%，财务费用率为 6.16%。

    　　分业务看，庞源租赁快速增长贡献主要利润。从公司各项业务来看，建筑施工产品租赁收入 350,851.56 万元，较上年同期增加 20.04%，筑路施工产品租赁收入 18,895.57 万元，较上年同期增长 106.95%，塔机及配件销售收入 6，070.14 万元，较上年同期增长 102.24%,钢结构产品施工收入 12,832.68 万元，较上年同期增长 49.07%。

    　　公司主体上海庞源租赁 2020 年实现营业收入为 35.31 亿元，同比增长 20.63%、净利润 7.46 亿元，同比增长 20.71%。

    　　全年新签合同总额超过 46 亿元，同比增长 13.7%；截至 2020年 12 月 31 日，庞源租赁在手合同延续产值 29.21 亿元，同比增长 38.5%。2020 年新增设备采购额 18.51 亿元，期末共拥有塔式起重机 8,261 台，塔机总吨米数 166.56 万吨米，居世界第一位。公司在租赁业务市场占有率约 3.5%左右，在国内市场遥遥领先。

    　　自贡天成工程机械 2020 年营业收入为 6,224.91 万元、营业利润-8,429.38 万元、净利润-8,155.58 万元，仍然是公司最大的亏损环节。

    　　公司计提了 6000 万资产减值，1.2 亿信用减值，同比去年大幅提高，拖累了业绩增速。

    　　庞源租赁逆势扩张，市场份额快速提高，龙头地位更加巩固。在去年疫情因素影响下，庞源租赁积极应对疫情影响，及时调整价格策略，积极开拓市场，持续加大设备投入力度，以提升市场份额和经营业绩。2020 年投入设备采购金额 18.51 亿，同比增长 23.4%，公司经营的塔吊数量达到8261 台，同比增长 37.92%，塔吊总吨米数为 166.56 万吨，同比增长 30.55%。2020 年公司市场份额为 3.5%，对比 2018年仅 2%，市场份额提升明显，行业第 2,3 名存量塔吊数仍保持 1000 出头，公司规模效应显著。

    　　公司中长期增长逻辑仍在，融资优势明显，市场份额扩张仍将持续

    　　根据国务院规划，2026 年装配式建筑渗透率要达到 30%的水平，2020 年全国新开工装配式建筑面积为 6.3 亿平，同比+50.7%，占新建建筑面积比例约 20.5%，仍有较大的提升空间。受益人力成本提高、碳中和等政策因素影响，我们预计装配式建筑仍将加速渗透，公司中长期受益装配式建筑渗透加速的产业趋势。

    　　公司背靠陕西国资委旗下陕建机集团，作为国企上市公司融资优势明显，具备快速扩张的能力。

    　　庞源租赁公司积极开拓市场，在上海、广州等 10 个地区投资建设智能装备维修再制造生产基地，加快对二三线城市的布局，缩短服务半径，提升服务效率，抢占市场份额。

    　　通过与母公司塔吊制造协同、加快全国各城市的基地建设、遥遥领先行业庞大的设备保有量及安全管控能力形成了较高的竞争壁垒，具备了高质量发展的先发优势。

    　　上调公司到“买入”投资评级。预计 2021、2022、2023 年EPS 分别为 0.83 元、1.1 元、1.31 元，按照 4 月 12 日 11.45元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 13.77X、10.38X、8.71X。

    　　考虑到公司是塔吊租赁行业绝对龙头，塔吊租赁市场随着建筑业总产值稳健增长，随着装配式建筑比例渗透而提高，行业空间大、龙头市场份额低，公司逆势扩张，不断扩大龙头优势，未来仍有较大的成长空间。去年疫情对建筑市场的影响，最终拖累了公司 2020 年业绩，但今年疫情影响缓解，公司塔吊租赁业务有望量价齐增，上调评级，给与公司“买入”投资评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，塔吊租赁价格持续下行，塔吊利用率继续低迷；塔吊需求不及预期；其他子公司亏损幅度加大；宏观经济复苏不及预期；扩张带来的财务费用增加及现金流恶