中航沈飞(600760)：补贴助力高增长兑现 批量交付规模效应初显

事件

    2020 年公司实现营业收入273.15 亿元，同比增长14.96%；实现归属于上市公司股东的净利润14.80 亿元，同比增长68.63%；实现扣非归母净利润9.40 亿元，同比增长11.34%。2019 年基本每股收益1.06 元/股，同比增长68.25%。2020 年利润分配方案为每10 股派现金红利2.40 元转增4 股。

    补贴助力高增长，批产规模效应显现

    公司发布2020 年年报，2020 年公司实现营业收入273.15 亿元，同比增长14.96%；实现归属于上市公司股东的净利润14.80亿元，同比增长68.63%；实现扣非归母净利润9.40 亿元，同比增长11.34%。2020 年年中，公司收到各类政府补贴合计3.85 亿元，其中3.75 亿元将计入2020 年其他收益，187 万元将冲减2020年度财务费用。归母净利润实现大幅增长主要源于全资子公司沈阳飞机工业在已收到补贴的基础上再次获得收益相关政府补贴，两次补贴合计4.21 亿元；同时协议转让其所持有的中航沈飞民用飞机有限责任公司32.01%股权确认投资收益约1.35 亿元。

    报告期内，公司合同资产及应收账款均出现单季度回落，应收票据出现单季度小幅增长，同比看来，除合同资产外，应收科目较上年同期均有所增长，说明公司该阶段产品交付顺利。合同负债单季度出现较大增长，下游产品生产合同签订或较为顺利，2021 年部分订单或已收到预付款。单季度应收账款出现回落，经营性活动现金流转正，货币资金单季度及同比均出现大幅增长，说明公司产品交付已到结算时间节点，开始受到军方回款。预付账款同比上升但单季度下降，结合存货科目中原材料出现增长，说明部分采购材料已经到库；同时应付款项整体单季度小幅增长，生产采购持续进行。毛利率方面，公司2020 年毛利率较上年同期出现上升，达到9.23%，航空产品毛利率上升至9.28%，成熟产品批量生产规模效应已经逐步显现。

    2021 年，公司发布关联交易预计情况，全年关联交易总额为757.43 亿元，同比增长178%，其中销售端劳务预计实现0.37 亿元，同比增长76.24%；产品销售预计实现37.67，头被关闭增长10.06%。采购端劳务预计需求为17.76 亿元，同比增长50.22%；产品采购需求预计191.63 亿元，同比增长58%。此外存款额度预计提升至500 亿元，同比增长86.72%。2021关联交易数额巨大，采购增长预示交付增长，存款额度提升预示预付款与回款增多，公司全年业绩快速稳定增长高度可期。

    提升新机研制水平，增强持续经营能力

    公司资产重组配套募集资金16.68 亿元将全部投入公司新机研制生产能力建设项目，主要用于建设新机零部件制造、装配、检测试验、调试、试飞等能力。项目总投入约为23.95 亿元，除去16.68 亿元的募集资金投入外，剩余部分将由沈飞集团自筹。本次募集资金的投入将进一步缩短新机型研制周期，满足型号研制和国防装备更新换代的需要。同时也将提升公司研发水平，扩大公司产能，增强公司重组后的持续盈利能力。

    盈利预测与投资评级：航母入列提供舰载机增量，股权激励促进效率提升，维持买入评级公司是目前国内歼击机唯一上市平台，未来将充分受益于军机需求放量；国产航母陆续入列将使2021 年舰载机需求出现较大同比增长，新老需求叠加可为公司提供未来2-3 年业绩支撑；股权激励有效提振公司生产交付效率，未来激励范围有望进一步扩大；加力投入新机研制生产能力建设项目，公司研发水平、产能与盈利能力将持续增强，新机型下线后也将成为公司新的利润增长点。我们看好公司未来发展前景，预测公司2021 年至2023 年的归母净利润分别为17.35 亿元、21.67 亿元、27.71 亿元，同比增长分别为17.22%、24.94%、27.84%，相应21 年至23 年EPS 分别为1.24、1.55、1.98 元，对应当前股价PE 分别为52、42、33 倍，维持买入评级。

    风险提示

    下游需求增长不及预期；

    国防预算增长不及预期。