宏观动态点评：过滤基数效应后出口动能3月暂缓

　　据海关总署，美元计价，今年3 月我国出口同比增长+30.6%（前值+60.6%）；今年3 月出口额较2019 年3 月高出22%（1-2 月出口较2019 年1-2 月高出33%），出口增长动能“暂缓”。中观数据看，3 月份对比1-2 月份均值，机电产品、集成电路出口扩张；而服装玩具家具等可选消费品（初级制成品）出口有所回落。对比1-2 月份均值，我国往美国、欧盟出口基本持平，而往东盟、韩国的出口环比涨幅较大。排除基数影响、与2019 年3 月对比，今年3 月我国对美国（+21.5%）、欧盟（+10.5%）、东盟（+23.3%）出口增长均较大。

    　　美元计价，3 月我国进口同比+38%（前值+22.2%），今年3 月进口额较2019年3 月高出36%（今年1-2 月进口较2019 年1-2 月高出17%）；考虑3 月PPI 同比涨幅(4.4%)超预期(wind 一致预期：3.3%)，大宗商品涨价对进口增长的拉动可能较大。经工作天数调整后，3 月日均进口额持平今年1-2 月、排在去年初至今第二高位，仅次于去年10 月份。3 月份对比1-2 月份均值，原油、铁矿石、橡胶、木材、钢材、铜材等工业原料进口额增长幅度均在+20%以上，量价两方面因素均产生正向拉动，一方面说明内需强劲，另一方面体现全球大宗商品普遍涨价的影响（多类工业大宗商品价格同比涨幅较大）。

    　　3 月份我国贸易顺差138 亿美元（1-2 月均值为516 亿美元）、今年Q1 贸易顺差总额1170 亿美元（去年Q1 为128 亿美元、2019Q1 为726 亿美元）；今年一季度出口增速为近10 年来新高，顺差则是近二十年来同期第二高（仅次于2015 年）。我们认为Q1 净出口对当季名义GDP 增长拉动可能超过3个百分点（去年Q4 净出口拉动约1 个百分点）。

    　　美国9000 亿美元财政刺激落地后，其零售消费今年1 月大涨、而2 月份即有所回落，考虑存在一定的滞后性，对我国而言，3 月出口可能正处于前一轮刺激效应过后、而1.84 万亿美元刺激外溢效应尚未体现的“真空期”；随着疫情回落和财政刺激落地，4-5 月大概率是欧美国家重启加速、总需求年内环比增长的高点，我国出口有望再度重拾上行动能。如我们在《再次上调美国增长、双赤字及通胀预测》（2021/03/23）中所述，美国今年强劲的需求增长或将大幅推升其进口增速，2021 年美国贸易逆差占GDP 比例可能大幅走阔、接近2007 年的高点，财政刺激的“溢出效应”或将进一步推升全球贸易增速。短期内，欧美服务业加快重启、需求回升速率大于供给，制造业占比较高以及外向型的经济体更加受益——比如受疫情影响较小的中国与韩国、日本等东亚制造业国家。

    　　今年Q1 我国对美、欧贸易顺差均大幅高于去年同期，甚至高于2019Q1。

    　　今年一季度，中国对美国、欧盟贸易顺差分别达到726 亿、368 亿美元，同比涨幅分别为+80%、+140%（排除基数影响，2019Q1 中国对美国、欧盟顺差分别为626 亿、330 亿美元）。美国1.84 万亿美元刺激在3 月份落地，法案中包含超过9000 亿美元的直接转移支付、其中大部分有望在一个季度内对居民完成发放，彭博统计美国居民收入增速（2 月增速回落到4.3%）、储蓄率（2 月份回落到13.6%）有望从3 月份开始再度跳升，服务业和耐用品消费增长后劲充足。我国对欧盟贸易顺差快速扩张、与韩国3 月份对欧洲出口增长大幅回升表现一致，印证欧洲总需求回升同样较为强劲。

    　　风险提示：海外疫情控制不及预期；全球经济重启慢于预期。