2021年4月13日利率债观察:前期的资金紧张逐渐被淡忘了

类别:债券 机构:光大证券股份有限公司 研究员:张旭/危玮肖 日期:2021-04-13

  1、增速降得恰到好处

      不出意外,2021 年3 月末贷款、社融和M2 余额(存量)的增速都是下降的。

      事实上,金融数据“增速降”是大势所趋。那么,增速降多少比较合适 为了更科学地进行分析,我们建议投资者通过计算两年平均增速的办法剔除同比数据中的基数效应。今年3 月末,贷款、社融、M2 余额(存量)的同比增速分别为12.6%、12.3%、9.4%,其对应的两年平均增速分别为12.65%、11.9%、9.75%,皆与前一个月的均值(注:2019 年2 月和2020 年2 月的均值)基本持平。可以说,金融资源既支持了经济向潜在产出回归,也没有形成大水漫灌,增速降得恰到好处。

      此外,我们也可以综合对比今年与过去两年第一季度的累计增量:使用同期数据可以抵消掉季节性因素,使用季度累计值可以剔除临时性因素,综合对比三年的情况可以降低基数因数的干扰。今年一季度新增信贷和社融7.7 和10.2 万亿元,与去年一季度的7.1 和11.1 万亿元大体相当,显著超过2019 年同期水平,这也体现出金融对实体经济稳固的支持。

      2、前期的资金紧张逐渐被淡忘了

      昨日(4 月12 日)金融数据的发布又让债券市场着实激动了一番。这次,市场的兴奋点在于发布会上孙国峰司长的一段讲话。事实上,那段话的内容都是惯常的提法。此中颇耐人寻味的一点是:一段惯常的讲话,一场连提了35 个“稳”

      字的新闻会,竟被读出了“放水”的感觉。也许,这正是“心中有芳意,处处见芳华”。很可能,流动性的舒适正在让一些投资者形成过于乐观的预期。

      在这个过程中,前期的资金紧张被逐渐淡忘了,债券质押式回购的成交金额也悄悄提高了。目前,R001 品种成交金额的滤波值为3.6 万亿元,基本处于今年1月上旬的水平。对于债券投资者而言,这是一个需要警惕的信号。

      我们预计,随着银行体系流动性的正常回落,下阶段DR007 等资金利率很可能小幅上行、波动率亦会适度扩大。事实上,政策利率是市场利率的中枢,后者低于或是高于前者都是正常的,只要利差处于合理范围即可。而且,市场利率的波动并不是越低越好,过低的波动率会诱发投资者过度加杠杆。此时引导利率有序走出“双低”状态可以避免出现更大的波动,即“以小震释放压力,避免出现严重大震”。站在这个时间点,我们并不认为利率债市场有多大的风险,但是收益率同样也很难形成明显的下行趋势。

      3、风险提示

      不理性的预期引发市场快速波动。