玲珑轮胎(601966)：20年产销逆市增长 配套与零售齐发力 看好21年公司成长加速

投资要点：

    公司发布2020 年年报，业绩符合预期。2020 年实现收入183.8亿元（YoY +7.1%），实现归母净利润22.2 亿元（YoY +33.1%）；其中Q4 单季度实现收入51.4 亿元（YoY +10.3%，QoQ+2.7%），实现归母净利润6.2 亿元（YoY +37.1%，QoQ -11.4%）。公司2020 年度利润分配预案为每10 股派发现金红利4.9 元，按公司2021 年3 月31 日的总股本13.7 亿股（扣除回购专户中剩余102.1 万股），分配现金红利总额为 6.7 亿元。

    2020 年产销量稳步提升，原材料价格下滑+费用控制良好，盈利能力提升。公司2020 年达产产能为6370 万条半钢胎、1190 万条全钢胎。2020 年全球轮胎销量受疫情冲击，同比下滑11.7%至15.8 亿条，公司销量逆势同比增长7.3%至6333 万条。2020 年天然胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布价格分别下滑2.7%、12.6%、18.3%、4.7%、9.4%，使得公司毛利率同比提升1.4pcts 至27.9%。费用端，销售费用率、管理费用率、研发费用率整体同比下滑1.32pcts，财务费用率由于汇兑损失，同比微增0.24pct，整体来看，公司2020 年净利润率同比提升2.37pcts 至12.1%。

    Q4 产销量创新高，毛利率受成本影响环比下滑。Q4 实现产量1928 万条（YoY +12.45%，QoQ+6.01%），实现销量1879 万条（YoY +12.44%，QoQ +7.75%），收入和产销量创单季度新高。

    Q4 受到原材料价格波动及销售产品结构的变动影响，产品价格环比下滑5.5%；原材料综合采购成本环比增长15.2%，使得Q4毛利率环比下滑3.42pcts 至26.7%，净利润率环比下滑1.92pcts 至12.1%。

    “新零售”提升国内零售销量，配套持续发力。1）“新零售”模式带动公司2020 年国内零售市场总体销量增长43%，从3 月实行新零售以来同比增速约50%。分产品来看，3-12 月国内全钢胎零售销量同比增长超60%，国内半钢胎零售同比增速超45%，其中17 寸以上发货占比实现翻倍增长，全钢中高端产品占比达到33%。2020 年公司新建旗舰店超过100 家，新建品牌店、挂牌店1800 多家，截至2020 年12 月底，系统注册店铺超过2万家。公司力争到2023 年在全国打造300 家战略合作经销商、2000 家旗舰店、5000 家核心品牌店、60000 家紧密合作店。结合中心仓建设，打造中心仓至前置仓/旗舰店的2-3 小时配送圈，通过全国3000+前置仓/旗舰店建设，打造对门店30 分钟配送圈。依托新零售系统二期上线，全面赋能门店、服务消费者，助力公司从制造向服务迈进的产业转型升级。2）配套方面，公司进入全球10 大车企其中7 家配套体系，尽管2020 年国内汽车生产量较2019 年下降2%，公司2020 年实现国内配套同比增长14.5%，其中乘用车和商用车配套销量分别同比增长11.2%和28.6%，迎来弯道超车良机。2020 年公司给大众配套量同比增长近20%；实现上汽通用体系内全品牌供货；泰国工厂获得福特Q1 优秀供应商评价；先后通过大众主胎和宝马汽车的审核。公司正获得越来越多的国际主机厂的项目定点和主胎开发，在前十大车企的配套从备胎向主胎快速推进。在配套和零售的双驱动下，公司将争取在2021 年实现总销量增长15%。

    加快“6+6”战略布局，塞尔维亚工厂预计21 年三季度投产，成为下一阶段的业绩驱动力。公司目前国内布局招远、柳州、德州、荆门、长春五大生产基地，海外布局泰国、塞尔维亚基地。由于国际贸易摩擦的不确定性，公司加紧进行塞尔维亚工厂建设，预计一期项目于2021 年三季度试生产；国内的荆门二期、长春一期项目也将分别于2021 年的4 月和10 月陆续投产。产能端的快速扩充助力公司销量持续增长，力争到2025 年产销量突破1.2 亿条，到2030 年产销量突破1.6 亿条、销售收入超800 亿，规模进入世界前五。

    盈利预测与投资评级：看好公司新零售布局带来的产品结构改善及塞尔维亚工厂带来的利润增厚，上调2021-2022 年盈利预测，预计实现归母净利润26.1、30.3 亿元（原预测为24.5、28.2 亿元），新增2023 年盈利预测，预计实现归母净利润34.7 亿元，对应PE 估值为26/22/19 倍，维持“增持”评级。