安井食品(603345)：业绩如期靓丽 龙头优势强化

本报告导读：

    全年业绩如期高增长，锁鲜新品拉动升级，BC 兼顾双轮发展，产能扩张、渠道兼顾、大单品发力的战略布局下，速冻龙头有望迎来市占率提升与净利率抬升的长期发展。

    投资要点：

    维持增持评级。 业绩如期高增长，速冻龙头优势强化，小幅调整2021-2022 年EPS 至3.19（+0.04）、4.01（-0.07）元，给予2023 年EPS 预测值4.97 元，维持目标价261 元。

    业绩如期高增长。2020 年营收69.65 亿元，同比+32.25%；归母净利润6.04 亿元，同比+61.73%，扣除股权费用同比+85%左右。Q4 单季度营收24.80 亿元，同比+39.85%；归母净利润2.25 亿元，同比+66.24%。

    拟向每10 股派发7.42 元（含税）现金股利。

    Q4 旺季环比加速，盈利能力提升。分产品看，Q4 旺季叠加产能释放，鱼糜制品、肉制品、面米制品、菜肴制品分别同比+46%/43%/25%/43%。

    分渠道看，全年经销商、商超、特通、电商同比+30%/44%/35%/189% ，B 端和C 端同步发力，预计2021 年C 端占比将进一步提升。Q4 毛销差（毛利率-销售费用率）同比+3pct 至17%，净利率同比+1.4pct 至9%。

    全年还原物流费用后毛利率同比+2.3pct 至28%，彰显新品锁鲜拉动与成本控制能力。最终全年净利率同比+1.6pct 至8.7%，若扣除股权激励费用（1.16 亿）实际净利率水平10.3%，盈利能力持续提升。

    策马扩张产能，龙头地位强化。开年加速产能扩张，同时随着在建产能投产效率进一步加快，星罗棋布的产能网络将强化销地产规模优势。前期公告拟以523 万英镑收购并增资英国功夫食品，开启海外拓展之路。

    在产能强化、渠道双轮、产品升级等多重驱动下，龙头优势进一步强化。

    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本上涨加剧等。