水井坊(600779)：21Q1业绩高增 持续看好次高端弹性

　　公司公布20 年业绩快报和21 年一季度业绩预告，20 年实现营业收入30.06亿元（-15.1%），归母净利润7.31 亿元（-11.5%），与前期业绩预告保持一致。公司预计21Q1 实现营业收入12.40 亿元，同比20Q1 增长70.2%，较19Q1 增长33.4%；归母净利润4.19 亿元，同比20Q1 增长119.7%，较19Q1 增长91.9%，21Q1 业绩高增长，超出市场预期。

    　　核心观点

    21Q1 量价齐升，批价上行公司主动提价。拆分量价，21Q1 销量2,928 吨，同比增长53.6%，吨价增长10.8%，量价齐升；吨价上行明显，预计主要受益于公司20 年12 月底主动提价，以及产品结构改善。21 年春节以来，受益于经济增长的恢复、居民消费活动的复苏，白酒需求增加明显，次高端及以上白酒的动销情况整体超出市场预期。公司20Q4 由于销售情况较好，在部分地区主动控制发货节奏，推动渠道库存进行去化，叠加下游的旺盛需求，推动21Q1 业绩大幅增长。4 月上旬，典藏、井台、臻酿八号的批价分别达到约580 元、415 元和305 元，整体稳中有升，经销商利润扩大；经销商+终端库存在1 个月左右，渠道保持推力。3 月底，公司宣布井台和臻酿八号分别提价20 元和10 元，开启淡季提价节奏，有望推动批价进一步上行。

    21Q1 盈利能力改善明显，21 年业绩弹性值得期待。21Q1 归母净利率达到33.8%，同比增长7.6%，预计主要受益于产品提价和销售结构改善拉动毛利率提升、以及费用率下降；展望21 年，公司盈利改善趋势有望延续。新管理层上台以后，公司采取强化核心门店、加强宴席团购投入、重新在央视投放广告等举措，推动基本面改善，叠加低基数，21 年业绩弹性预计较高。

    次高端扩容速度未减，看好业绩增长确定性。从成都春糖的情况来看，国内消费升级趋势下，次高端扩容速度并未减缓，公司持续受益。品牌和品质仍是名酒业绩增长的核心驱动力；水井坊品牌具备全国知名度，稳步推进全国化，做深做细重点市场；进一步梳理产品价格体系后，未来增长更具确定性。

    　　财务预测与投资建议：我们上调收入和毛利率，下调费用率，预测公司20-22 年每股收益分别为1.50/2.26/3.14 元（原20-22 年预测为1.50/2.05/2.83 元）。

    　　结合可比公司估值，给予21 年51 倍PE，目标价115.26 元，维持买入评级。

    　　风险提示：产品价格波动、消费需求不及预期、食品安全事件风险。