仙鹤股份(603733)：量价齐升业绩增长 林浆纸一体化前景可期

　　事件：公司3 月30 日晚发布年报，2020 年实现营收48.43 亿元，同比增长6.04%，实现归母净利润7.17 亿元，同比增长63.02%，实现扣非净利润6.46 亿元，同比增长54.17%。其中，2020Q4 实现营收15.06 亿元，同比增长17.64%，实现归母净利润2.23 亿元，同比增长29.59%，实现扣非净利润2.03 亿元，同比增长27.49%。

    　　点评：

    　　产能释放&行业景气上行，收入利润逐季提升。公司2020 年四个季度收入分别为9.04/ 11.29/ 13.05/ 15.06 亿元，归母净利润分别为1.05/ 1.78/2.12/ 2.23 亿元，收入和利润增速逐季提升。一方面，可转债募投项目中哲丰PM6 和PM5 产线已分别于2020 年3 月和8 月投产，东港片区PM28产线也于8 月开机；另一方面，2020 下半年尤其Q4 以来纸浆快速上涨推动纸价上行，公司已于2021 年1-3 月分别全线提价500、500、1000-2000 元/吨，提价落地良好推动收入增长；同时公司拥有低价木浆库存，未来在纸价持续上涨背景下公司吨纸利润有望继续扩张。

    　　盈利能力维持高位，产品结构持续优化。公司Q4 毛利率13.49%环比Q3的23.22%明显下降，主要系新收入准则下运输费计入营业成本所致；Q4净利率14.80%环比Q2/ Q3 的15.81%/ 16.31%总体维持高位。分业务看，日用消费品/ 食品医疗包装材料/ 商务交流与印刷用纸/ 烟草用纸/ 电气工业用纸毛利率分别同比变动+0.31/ +5.40/ -3.61/ +6.80/ +1.76 pct 至15.92%/ 24.10%/ 18.83%/ 32.28%/ 25.59%，其中食品医疗包装收入增长38.97%，收入占比同比提升6.32 pct 至17.56%，拉动整体毛利率上行。

    　　产能扩张稳步推进，林浆纸一体化深化布局。2021 年公司将有衢州、河南4 条产线共计约16 万吨产能投产，2022 上半年将再投产30 万吨食品卡纸项目，公司规模将进一步提升。同时公司布局广西、湖北林浆纸一体化项目加大对西南、华中地区辐射力度，产业链向上延伸增强竞争力。

    　　盈利预测：根据年报上调盈利预测，预计2021-2023 年EPS 分别为1.35/1.55/ 1.77 元，对应PE 分别为19.20/ 16.82/ 14.71x。维持“买入”评级。

    　　风险提示：纸价不及预期，浆价波动，新产能投放不及预期。