C贝泰妮(300957)：敏感肌护肤品牌专家 高景气细分赛道龙头

　　投资逻辑

    　　高景气细分赛道，行业前景广阔：功效性护肤品主打成分温和、特定功效，一线及新一线年轻敏感肌群体为其重度用户。19 年市场规模112 亿元、占护肤品比重5%，经测算敏感肌护肤品支出意愿占护肤品比重16%，功效性护肤品仍有渗透空间。14~19 年功效性护肤品年均增22%（同期护肤品年均增10%），主要受益于消费者、品牌及专业KOL 共同助推下护肤回归理性、注重专业温和成分。受益于未来护肤品行业成长，同时功效性护肤品消费意愿释放/消费人数增多（贡献个位数增长）/功效拓展（防晒、母婴），将助推其持续渗透。行业壁垒较高，产品力为基础，营销及渠道扩大品牌声量。

    　　公司为国内功效性护肤品龙头：主品牌薇诺娜（贡献99%+收入），19 年在我国功效性护肤品市占率23%、排名第1，20 年双11 天猫美妆榜单唯一入围国产品牌，孵化4 个小品牌分别定位高端、婴幼儿、痘痘、干燥性肌肤等细分领域。渠道以线下院边店、连锁药房为基础，线上占主导（19 年电商收入占77%）。业绩快速增长，17~20 年收入、净利年均增50%、52%。

    　　公司品牌运营能力强，成长、盈利指标出色：：1）产品端：研发有滇红药业背景、产品力强；2）营销端：敏感肌定位自带流量、专业形象深入人心；3）渠道端：布局电商分享渠道红利，线下分销重点拓展、快速增长；4）对比同业，业绩成长性高，毛利率及净利率持续提升且高于同业，费用率下降规模优势凸显。

    　　投资建议

    　　公司为我国功效性护肤品行业龙头，目前已成功打造多款明星产品，未来有望继续丰富产品矩阵、发力多品牌，龙头地位突出、有望分享细分赛道成长红利。

    　　20 年下半年公司业绩修复超预期，略上调21~22 年盈利预测，新增23 年盈利预测，预计21~23 年EPS 分别为1.82、2.44、3.19 元。考虑公司为功效性护肤品龙头，所处细分行业景气、增速高于普通护肤品，且已占据龙头地位，未来增长确定性高，建议给予高于同业的估值，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　营销投放不及预期、新品销售不及预期、国际大牌发力敏感肌市场。