红旗连锁(002697)：2020年收入增16% 内生提效外延稳健

　　公司3 月31 日发布2020 年报。2020 年实现收入90.53 亿元，同比增长15.73%，其中Q4 实现收入22.45 亿元，同比增长16.01%；归母净利润5.05 亿元，同比减少2.20%；扣非净利润4.57 亿元，同比减少7.43%。经营性现金流净额4.95 亿元，同比增长79.48%。摊薄EPS 为0.37 元。2020 分配预案：向全体股东每10 股派发现金红利 0.87 元（含税）。

    　　简评及投资建议。

    　　1. 全年开店302 家，闭店36 家，门店总数达3336 家，单店面积约182.6 平米。疫情期间，公司加速开拓市场；以信息管理系统使用权、管理团队和模式、供应链平台输出作价出资3000 万元与兰州利民共同成立甘肃省红旗便利连锁有限公司，持股20%，以管理输出的方式跨省扩张。

    　　2. 全年收入增长16%，主营毛利率降0.4pct。全年收入90.5 亿元，同比增长15.7%，其中三、四季度同比各增11.3%、16%；全年综合毛利率降1.44pct至29.45%，其中四季度同比减少7.04pct。

    　　（A）分品类，食品收入增长16.92%，毛利率减少0.37pct；烟酒收入增长23.00%，毛利率减少0.2pct；日用百货收入增长10.05%，毛利率减少0.44pct。

    　　（B）分地区，成都市区收入增长13.56%至49.90 亿元，占总收入的55.12%；郊县分区收入增25%至31.99 亿元，占比35.33%；二级市区收入增9.80%至2.9 亿元，占比3.20%。

    　　3. 控费良好，期间费用率同比减少1.3pct。2020 年销售费用率下降1.1pct 至22.37%；管理费用率减少0.39pct 至1.63%，财务费用增加1922 万元至2727万元，主因其中含支付国开银行借款利息及第三方支付方式手续费。

    　　4．剔除新网银行投资收益影响，主业净利增长15%。全年归母净利润减2.20%至5.05 亿元，扣非归母净利润下降7.43%至4.57 亿元。其中，新网银行贡献投资收益10592 万元、吉百兴投资亏损101 万元、甘肃红旗投资亏损114 万元；剔除新网银行投资收益后，2020 年主业净利增长15%至4 亿元。

    　　5.经营性现金流稳健增长。2020 年公司经营性现金流净额4.95 亿元，同比增长79.48%；投资性现金流量净额3.86 亿；筹资性现金流量净额3.74 亿元，同比增长237.37%。筹资活动产生的现金流量净额长幅较大是因疫情期间向银行申请应急短期借款，用于支付因疫情防控产生的采购、运输和销售重要生活必需品和消费品所需的资金。

    　　我们认为：①四川便利超市龙头：截至20 年末门店3336 家，业态优&区域密度高，深耕社区，做透区域。②扩张提速，加密下沉&轻资产跨省：2015 年3 次并购，2017-18年开店放缓，2019 年净开店253 家、收购“9010”；2020 年净开店266 家，且首次跨省进入兰州开店。③加强物流建设：改扩建温江物流配送中心；成立自贡红旗物流有限公司，为三年内公司再增加1000 家门店的配送能力；增加冷链仓储区域，提升公司冷链物流的能力。

    　　更新盈利预测。预计2021-2023 年归母净利润各5.2 亿元、6.1 亿元、6.9 亿元，同比增长3.1%、17%、14.1%；其中主业净利各4.5 亿元、5.2 亿元、5.9 亿元，同比增长12.9%、16.3%、13.5%。公司目前股价对应2021-2023 年PE 各16.4x、14.0x、12.3x，对应主业PE 各18.9x、16.3x、14.3x。不考虑新网银行，给2021 年4.5 亿元主业净利润20-25xPE，对应合理市值区间为90-113 亿元，对应合理价格区间为6.62-8.28 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：竞争加剧；开店速度低于预期；新品类拓展的不确定性；新网银行投资收益的不确定性。