周大生(002867):以电商突围 全年业绩正增长

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:鞠兴海/杨莹 日期:2021-04-08

  公司 2020 年收入/业绩分别-7%/+2%。全年公司营收/归母净利润同比分别-6.5%/+2.2%至 50.8/10.13 亿元,业务结构变化拉动毛利率+5PCTs至 41.0%,电商业务扩张导致销售费用率+2.3PCTs 至 13.1%,管理费用率持平在 2%左右,净利率+1.7PCTs 至 19.9%。单 Q4 营收/归母净利润同比+6.5%/+14.0%至 17.4/3.0 亿元,增速较 Q3 放缓,主要系同比拓店较少及春节延后影响渠道订货所致。

      疫情催生收入结构改变,电商渠道占比提升。分渠道:疫情影响终端销售导致店效下降叠加拓店节奏受阻,线下自营/加盟收入同比均有下滑,自营门店数量同比净减少 29 至 249 家,收入下滑 34.3%至 7.2 亿元,占比下降6PCTs 至 14%,加盟端门店数量净增加 207 至 3940 家,同比拓店放缓,收入下滑 11.6%至 32.0 亿元,占比小幅下降至 63%,表现优于自营渠道;电商业务在等多种营销方式的带动下,营收翻番达 9.7 亿元,占比提升 10PCTs至 19%,毛利率为 36%,略低于自营和加盟渠道。分品类:金价提升和电商渠道销售助力素金首饰收入逆势增长 5.7%至 16.75 亿元,占比 33%,毛利率提升 2.4PCTs 至 22.7%;镶嵌首饰收入同比减少 26.4%至 22.09 亿元,占比下滑 8PCTs 至 43%,毛利率持平为 27%。

      现金流充裕,运营质量稳步改善。公司 2020 年资产负债率为 19%,为行业较低水平。经营活动现金流净额为 13.61 亿元,同比增长 70.7%,为公司进一步业务扩张奠定基础。应收账款周转天数/存货周转天数同比延长2.2/31.4 天至 7.4/299.5 天,较上半年大幅降低,总体来看,公司运营质量在疫情后已逐步改善。

      产品+渠道结构优化,长期增长空间明显。2021 年 1-2 月黄金珠宝类零售额同比增长 98.7%,比 2019 年同期增长 7.9%,我们判断终端消费已基本恢复,全年随着产品结构的优化和电商渠道的进一步挖掘,收入/净利润预计同比均增长 15-25%。公司将针对差异化的市场需求和渠道布局,加快多品牌建设,渠道终端自营门店以提质增效为主,加盟门店在三四线地区加密的同时,逐步向一二线城市拓展,公司整体推进数字化管理,齐头并进下长期增长空间明显。

      投资建议。公司定位中高端镶嵌珠宝品牌,拥有行业领先的渠道数量和下沉力度,伴随电商渠道的大力拓展以及营销资源的持续投入。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别 12.30/14.96/17.14 亿元,对应 2021 年 PE 20倍。维持“增持”评级。

      风险提示:疫情持续时间超预期;金价波动带来的影响;门店拓展不及预期;新产品销售不及预期。