航发动力(600893)年报点评报告：航发收入符合预期；军机加速列装 民用未来空间大

　　投资要点

    　　事件：

    　　2020 年实现营业收入 286 亿元，同比增长 13.6%；归母净利润 11.46 亿元，同比增长 6.4%。拟向全体股东每 10 股派 1.3 元（含税），分红比例为 30%。

    　　航空发动机收入符合预期，外贸出口业务受疫情影响降幅较大1）2020 年公司航发业务收入为 262 亿元，同比增长 19%，基本符合预期。

    　　2）外贸出口业务收入 15 亿元，同比下降 41%。是受疫情影响，客户推迟提货或取消订单。

    　　2）2020 年各重要子公司：黎明、南方、黎阳公司营业收入分别同比增长27%/23%/7%，预计大推力涡扇、涡轴的营收显著增加。黎阳厂三代中推生产线刚完成建设，2021 年收入有望大幅增长。

    　　3）2020 年综合毛利率为 15%，同比降低 1.72pct，其中航发业务的毛利率为14.8%，同比下滑 1.99pct，系产品结构调整，新型号爬坡、制造成熟度不高。

    　　4）2020 年期间费用率 9.5%，同降 2.6pct。其中管理费用率同降 1.6pct。

    　　5）2021 年经营目标：预计 2021 年实现营业收入 318 亿元，同比增长 11%；预计归母净利润为 12 亿元，同比增长 5%。目标偏保守。

    　　航空发动机龙头，“十四五”军机加速列装，民用市场未来空间大公司是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业及航空动力整体上市唯一平台。

    　　（1）国防领域：我国军机数量较美俄仍有相当大差距，且产品结构偏老旧，二代战斗机保有量占比达较高。我们预计“十四五”期间先进军机有望进入快速列装期，军用航空发动机市场规模达 2500 亿元，年均近 500 亿元。

    　　（2）民用领域：商发市场空间广阔，据波音预测 2018-2037 全球商飞需求量达4.3 万架，按发动机价值量占比 15%计算，年市场规模达 3120 亿元（亚太地区占比 42%，年市场规模超 1300 亿元）。

    　　维持买入评级

    　　预计 2021-2023 公司归母净利润分别为 14.2/17.8/22.1 亿元，同比增长 24%/26%/24%，PE 为 86/68/55 倍，PS 为 3.6/3.0/2.5 倍。考虑到公司作为国防装备龙头的战略地位和稀缺性，我们维持“买入”评级。

    　　风险提示：短期涨幅较大风险；产品交付不及预期；型号进度不及预期