东方证券(600958)：资管优势显著 净利润同比+12%

　　投资要点：公司经纪业务财富管理转型明显，资管业务行业领先。净利润同比上升主要是由于经纪和自营收入大幅增加。合理价值区间12.31-14.21 元/股，维持“优于大市”评级。

    　　【事件】公司2020 年实现营收231 亿元，同比+21%；归母净利润27 亿元，同比+12%；对应EPS 0.38 元，对应ROE 4.85%。第四季度实现营业收入71 亿元，同比+30%；归母净利润亏损3 亿元，主要是由于四季度计提较多减值，公司本年度计提减值38.8 亿元，同比+272%。2020 年经纪/投行/资管/利息/自营分别占比11%/7%/ 11%/ 3%/22%。

    　　基础业务稳步夯实，财富管理转型深化。2020 年实现经纪收入26 亿元，同比+70%，两融余额226 亿元，同比+76%。公司聚焦财富管理风口，坚定主动权益类产品的代销方向，并在东证资管、汇添富基金之外，拓宽合作渠道，与业内更多的优质管理人建立了深度的合作关系。2020 年，公司权益类产品销售规模 278亿元，同比增长256%，权益类产品保有规模475 亿，同比增长100%。

    　　积极备战注册制，加大集团协同力度。2020 年实现投行业务收入16 亿元，同比+51%。股权业务承销规模同比-69%，债券业务承销规模同比+327%。股权主承销规模223.73 亿元，排名第14；其中IPO 10 家，募资金额93 亿元，同比大幅增长；再融资12 家，承销规模91 亿元。债券主承销规模2176.84 亿元，排名第12；地方政府债、金融债、中期票据承销规模分别达850 亿元、516 亿元、118亿元。IPO 储备项目38 家，排名第22，其中主板5 家，创业板13 家，科创板4家。

    　　资管业务具核心优势，收入同比+37%。2020 年实现资管业务收入24.65 亿元，同比+37%。截至2020 年末，公司受托资管规模2985 亿元，同比+34%。公司资产管理具有核心优势，2020 年资管净收入行业排名第一位，权益类基金近五年绝对收益率 125.26%，固定收益类基金近五年绝对收益率27.60%，均排名行业第六位，长期业绩保持领先优势。

    　　投研优势强化，投资收益涨幅较大。2020 年投资净收益（含公允价值）50 亿元，同比+47%；公司权益类自营业务抓住市场机遇，发挥投研优势，取得了较好的绝对收益；始终保持投资和销售双轮驱动核心竞争力，提升投研深度，投资规模和业绩保持行业领先。

    　　投资建议：我们预计公司2021-2023E 年每股净利润分别为0.71、0.83、0.94 元，每股净资产分别为9.47、10.37、11.33 元。我们给予其2020 年1.3-1.5xP/B，对应合理价值区间为 12.31-14.21 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。