大悦城(000031):当前或为业绩底部 关注后期边际改善

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:刘义/薛梦莹/袁佳楠/宋子逸 日期:2021-04-01

事件描述

    2020 年报显示公司营收384.5 亿(+13.8%),归母净利-3.9 亿(2019 年调整后为20.5亿),扣非后归母净利-5.0 亿(2019 年调整后为12.3 亿)。2020 年不分红派息。

    事件评论

    毛利率大幅下降、投资收益为负、计提资产减值准备等导致业绩亏损。公司2020年开发业务收入同增21.1%至325.8 亿,受疫情影响投资物业及相关服务收入同降13.7%至44.4 亿。营收增长而归母净利亏损主因开发业务毛利率同降10.2pct至27.8%、合联营企业投资收益-13.7 亿(2019 为-9.6 亿)、应收款项信用减值损失及存货减值损失12.1 亿(2019 损失为2.0 亿)、所得税率同增25.8pct 至64.1%、少数股东损益/净利润的比值提升至134.5%(2019 年为35.8%)。2020 年期间费用率同降4.5pct 至9.1%,税金及附加率同降2.6pct 至8.1%,但难以抵消盈利能力下滑、投资收益亏损、计提资产减值等对业绩的影响。

    2021 仍冲刺1000 亿销售目标,计划开业6 个商业项目。2020 年公司销售额694亿(-2.4%),或与疫情导致推货节奏放缓相关,销售面积312 万方(+7.6%),销售均价2.2 万元/方(-9.3%),均价下降与近年城市布局下沉策略一致。2020 新拿地项目18 个(2019 年22 个),拿地金额209.1 亿(-24.3%),拿地面积456.7 万方(-8.6%),拿地均价4579 元/方(-17.1%),拿地面积/销售面积=146.4%(-26.0pct),拿地量虽同比下滑,但强度仍较大。截至2020 年末,公司土储总可售货值2460 亿,可售周期3.5 年,丰富土储有助实现2021 年千亿销售额目标。2020年公司已开业10 大悦城+1 春风里+1 祥云小镇+3 管理输出项目,可出租面积90.8万方(不含轻资产项目,+4.8 万方),出租率93.9%(-3.1pct)。2020 末公司在建拟建自持商业项目14 个,预计2021 年新开业6 个,迎来商业项目集中开业期。

    融资成本低位,三条红线改善至“黄档”。2020 年公司平均融资成本5.1%(-0.1pct),有息负债708.1 亿(-1.7%),净负债率85.5%(-18.9pct),扣除预收账款后的资产负债率71.8%(+1.0pct),现金短债比1.76,三条红线指标改善至“黄档”。

    投资建议:当前或为业绩底部阶段,关注后期边际改善。当前或为业绩底部阶段,后期随着持有物业租金提升、双平台模式下所拿优质地块进入结算,业绩或将迎来边际改善,但仍需警惕开发业务毛利率回落与计提资产减值准备的风险。预测2021-2023 年归母净利16.4/19.9/22.8 亿,2022-2023 年业绩增速21.9%/14.4%,对应P/E 为10.2/8.3/7.3X,给予“增持”评级。

    风险提示

    1. 开发业务毛利率大幅下滑;

    2. 计提大额资产减值损失;

    3. 购物中心开业速度不及预期。