涪陵榨菜(002507)：提价逐步传导 货龄普遍优于竞品

事件：我们走访了北京和上海8 个城区共20 家大型商超，调查酱腌菜终端零售情况。本期汇总2021 年3 月20 日调查数据与调查中得到的结论，供各位投资者参考。

    投资评级与估值：维持盈利预测，预测2020-22 年归母净利润分别为7.8 亿、8.7 亿、11.1亿，分别同比增长28.4%、12.2%、26.9%，当前股价对应2020-22 年PE 分别为43x、38x、30x。公司过去两年持续进行渠道建设，前置性投入的效果显现，县级市场的培育打开销量成长空间，收入将进入加速增长阶段。中长期看，公司将立足榨菜品类，利用乌江品牌效应与渠道实力进一步做大榨菜品类。我们坚定看好公司通过渠道下沉、份额提升和结构优化带来的成长空间，维持买入评级。

    乌江榨菜：80g 价格区间上限上移，提价效应逐步传导，个别单品货龄增大但优于竞品，且竞品货龄亦有延长。1、乌江：鲜脆菜丝价格区间为2.70 至3.15 元，价格中枢环比基本持平，平均货龄有所扩大，在3.5 个月。80g 清淡榨菜价格区间为1.99 至3.25 元，价格中枢环比基本持平，但价格区间上限略有上升；平均货龄约2.5 个月，环比略有增加。

    80g 微辣榨菜价格区间为1.99 至3.50 元，价格区间上限上移，平均货龄2.5 个月，环比持平。脆口榨菜系列中150g 规格部分商超仍有铺货，新产品130g 规格已在部分商超铺货，88g 规格尚未在走访的商超出现，但在线上平台已有销售。150g 脆口榨菜价格区间为4.60 至5.80 元，价格中枢上移，平均货龄为3 个月，均为20 年末生产，预计仍在消化库存。130g 脆口榨菜价格区间为3.90 至5.50 元，平均货龄为2 个月，均为21 年生产。

    150g 脆口萝卜价格区间为4.60 至5.90 元，部分超市促销价位3.00-4.60 元，价格中枢环比上移，平均货龄5.5 个月，环比略有改善。2、鱼泉：70g 鱼泉榨菜价格区间在1.00至1.80 元，价格中枢下移，平均货龄约2.5 个月；80g 的价格区间为2.80 至3.70 元，环比持平，平均货龄超5 个月。3、其他：70g 六必居价格为1.70 元，环比持平，平均货龄2 个月，但铺货较少；80g 吉香居价格区间2.00 至3.40 元，价格中枢环比略有上移，平均货龄4.5 个月，货龄环比基本持平。

    2021 年有望实现量价齐升。21Q1 我们预计公司收入增速超30%。展望2021 年，公司有望实现量价齐升的表现。销量上，将持续推进渠道下沉和优化工作，将新开发市场陆续打造为成熟市场，配合地空营销力度的加大与业务团队的薪酬绩效改善，品牌势能和渠道推力都将得到强化，收入将加速增长。价格上，对各系列产品进行缩规格或直接提价，有望缓解今年高企的原料成本压力。虽然今年营销推广力度预计将显著加强导致利润增速慢于收入，但消费者教育所带来的效益是持续的，对于品牌形象及渠道下沉等方面，均有望带来持续性的正向回馈。立足中期，随着收入规模提升、费用率摊薄，预计公司净利率水平将逐步回升。

    股价表现的催化剂：收入增长超预期，产品提价

    核心假设风险：青菜头成本持续上涨，食品安全事件