中联重科(000157)：年报符合预期 Q1业绩延续高增长

　　事件：公司发布年报，2020 年公司实现收入651.09 亿元，同比增长50.34%；归母净利润72.81 亿元，同比增长66.55%。其中Q4 公司实现收入198.65 亿元，同比增长71.95%；归母净利润15.94 亿元，同比增长78.81%。同时公司发布2021 年Q1 业绩预告，预计实现归母净利润22-26 亿元，同比增长114.41-153.39%。

    　　点评：

    　　收入业绩符合预期，主营产品收入全线增长。2020 年公司收入实现快速增长，混凝土机械收入为189.84 亿元，同比增长29.16%；起重机械348.97 亿元，同比增长53.60%；土方机械26.65 亿元，同比增长4.09%；其他机械和产品48.37 亿元，同比增长7.43%；农业机械26.44 亿元，同比增长4.06%。

    　　价格竞争应对良好，毛利率略降。2020 年公司毛利率和净利率分别为28.59%、11.30%，较2019 年变动分别为-1.41、1.43pct。我们认为与疫情后行业整体价格短期下调有关。其中，混凝土机械26.33%，同比变动-1.07pct；汽车机械31.02%，同比变动-1.74pct；土方机械16.04%，同比变动7.71pct；其他机械和产品17.44%，同比变动-7.74pct；农业机械16.78%，同比变动12.48pct。其中土方机械随着新品推出、中联智慧产业城动能释放，市场竞争力提升，毛利率显著提升。

    　　费用率控制良好，净利润率持续上升。2020 年公司费用率合计为14.63%，较2019年降低4.14pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为6.21%、3.00%、5.14%、0.28%，同比变动-2.51、-0.74、1.64、-2.53pct。销售费用率下降是规模经济以及对广告费用等费用的控制；通过良好的控制，公司管理费用率有所下降；财务费用率同比变化比较大是公司利息支出减少及汇兑收益增加。

    　　计提比例大幅上升，夯实资产质量。2020 年公司信用减值损失16.81 亿元，同比提升12.19 亿元，减值准备大幅提升的原因是计提政策变化，公司谨慎考虑疫情对于长账龄客户影响，充分评估账龄3 年以上减值风险。公司现0-1 年、1-2 年、2-3 年、3-4 年、4-5 年、5 年以上的坏账计提比例分别为1.10%、4.44%、12.80%、43.10%、33.92%、51.57%，而2019 年分别为2.23%、5.43%、7.21%、21.40%、29.18%、41.12%。

    　　公司提升计提比例体现了谨慎性的原则，也加强了公司的资产质量。

    　　投资建议：预计2021~2023 年公司净利润分别为97.96 亿元、110.84 亿元和123.36亿元，对应EPS 分别为1.13 元、1.28 元、1.42 元。给予买入-A 评级，6 个月目标价15.82 元，相当于2019 年14 市盈率。

    　　风险提示：宏观经济下滑、出口下滑、市场竞争加剧、基建投资不及预期