周大生(002867):全年业绩正增长 线上渠道增速亮眼

类别:公司 机构:华金证券股份有限公司 研究员:王冯/吴雨舟 日期:2021-04-01

事件

    公司披露2020 年年度报告,全年实现营收50.84 亿元/-6.5%,归母净利10.13亿元/+2.2%,基本每股收益1.40 元/股,每10 股派发现金红利6 元(含税),以资本公积金向股东每10 股转增5 股。

    其中,Q4 公司实现营收17.35 亿元/+6.5%,归母净利3.01 亿元/+14.0%。

    投资要点

    农历春节后置影响Q4 增速,全年业绩实现正增长:营收端,公司全年营收下滑6.5%至50.84 亿元,随国内疫情逐步得到控制,线下消费复苏,公司各季度营收降幅逐渐收窄,Q1、Q2、Q3、Q4 营收分别-38.3%、-22.9%、+17.9%和+6.5%。其中,公司四季度营收增速略低于预期,主要系2021 年农历春节较2020 年晚约20 天,加盟商订货时间后置影响。净利端,公司全年归母净利实现正增长,Q1、Q2、Q3、Q4分别-48.2%、-18.2%,+51.3%和+14.0%。归母净利增速高于营收增速主要为高盈利水平的一口价黄金产品、银饰品以及毛利率为100%的品牌使用费占比提升,抬升公司毛利率。

    素金首饰占比提升,下半年婚庆需求释放收窄镶嵌首饰降幅:分产品看,公司镶嵌首饰、素金首饰、其他首饰、品牌使用费、管理服务费和供应链等其它业务营收分别实现22.1/16.8/2.5/5.5/2.1/1.9 亿元,同比-26%/6%/1072%/38%/-1%/-14%,占营收比例分别为43.5%/33.0%/4.9%/10.9%/4.1%/3.7%。其中,素金首饰,全年营收占比提升4pct,上下半年营收分别-7%/+16%,金价回落激发黄金消费需求,带动下半年素金首饰增速转正。镶嵌首饰,疫情拖累全年营收占比下滑12pct,上下半年营收增速分别为-58%/-2%,受益于婚庆递延需求带来的景气度回升,下半年镶嵌首饰降幅显著收窄。其他首饰高增主要为公司线上主打低单价银饰产品,直播带货等新型营销模式不断推动该品类增长。品牌使用费增速较高主要为公司对一口价黄金产品的品牌使用费收取方式改变影响。

    线下四季度开店节奏提快,线上全年高增:分渠道看,公司2020 年线下自营、加盟、互联网线上营收分别实现7.2/32.0/9.7 亿元,同比-34.3%/-11.6%/+93.9%,营收占比分别为14.2%/63.0%/19.1%,同比变化-6.0/-3.6/+9.9pct。下半年疫情缓和后,线下公司立即推进渠道拓展,线下自营/加盟下半年营收降幅分别收窄至-11%/+4.8%。公司电商业务具备先发优势,直播电商布局行业领先,全年实现高增长,上下半年分别为+74.0%/+109.6%。具体来看公司线下线上表现:

    (1)线下方面:公司全年新开门店633 家,关店455 家,净增178 家,Q1、Q2、Q3、Q4 分别净增-9/3/15/169 家门店,四季度开店节奏提速。截至2020 年末,公司线下门店共4189 家,其中加盟店增加6%至3940 家,自营店减少10%至249 家,单店收入方面,2020 年公司自营店单店收入同比下降26%至279 万元,镶嵌首饰和素金首饰均受疫情影响出现双位数下滑。公司口径下加盟店单店收入同比下滑21%至85 万元,其中,单店品牌使用费大幅增长23%至15 万元。

    (2)线上方面:从2013 年布局电商业务,到2020 年多平台开展直播活动,公司准确把握珠宝日常佩戴需求,打造线上低单价、高频次、高复购的快消模式,聚焦轻奢饰品市场,公司预计今年将通过优化线上产品结构、发力各类电商平台、尝试直播代运营等方式,进一步强化电商业务在行业中的领先地位。

    收入结构变化抬升毛利率,周转天数稳定:盈利能力方面,2020 年公司毛利率提升5.05pct 至41.03%,系高盈利水平的一口价黄金产品、银饰品以及毛利率为100%的品牌使用费占比提升。销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比增长2.3/-0.5/0.0/-0.6pct 至13.1%/1.9%/0.2%/-0.5%,公司加大电商业务投入使得销售费用率有所提升。综合影响下,净利率同增1.7pct 至19.93%。周转方面,公司存货较年初下降7.9%至23.91 亿元,存货周转天数同比上升31 天至300 天。现金流方面,全年经营活动现金流入、流出分别下降8.6%、20.4%。最终经营现金流量净额同增70.7%达13.6 亿元,系公司考虑疫情和市场环境不确定性,谨慎控制采购规模。

    投资建议:2021 年前两个月,限额以上金银珠宝零售额同比增长99%,较2019 年同期增长17%,我们认为珠宝作为典型可选消费品,将继续受益于疫情过去后的消费市场稳定复苏。周大生作为我国中高端珠宝市场的领先品牌,预计线下加盟渠道将继续强劲拓展。我们预测公司2021 年至2023 年每股收益分别为1.71(前值1.80)、2.09(前值2.19)元和2.49 元,对应公司3 月30 日收盘价34.82 元,2021~2023年PE 分别为20.3/16.7/14.0 倍,维持“买入-B”建议。

    风险提示:珠宝行业下沉市场竞争加剧;公司新品牌培育不及预期;一二线城市进驻不及预期。