中联重科(000157)：业绩持续高增 内生变革谋长期发展

　　2020 年公司实现归母净利润72.81 亿元，同增67%；预期2021Q1 归母净利润为22-26亿元，同增114%-153%。2020 年实现营业收入651.09亿元，同比增长50.34%；实现归母净利润72.81 亿元，同比增长66.55%；净利率为11.18%，较去年同期增加1.09%。Q4 单季，公司营收/归母净利润分别为198.65/15.94 亿元，同比分别增长72%、79%，单季收入创年内新高。根据预告，预计2021Q1 公司归母净利润为22-26 亿元，同比增长114.41%-153.39%，高景气延续。

    　　领先产品，优势扩大；新兴品类，着重布局。①混凝土机械/工程起重机械/建筑起重机械主导品类优势持续强化。2020 年，公司混凝土机械收入189.84亿元，同增37%。长臂架泵车/车载泵/搅拌站稳居行业第一；搅拌车市占率提升至行业前三。起重机械整体收入348.97 亿元，同增58%。30t 及以上汽车起重机/履带起重机份额居国内第一。建筑起重机械销售额创历史新高，规模稳居全球第一。②土方机械及高空作业机械新品类，重点布局，加速放量。2020 年公司挖机销量强劲增长，市占率提升至国产品牌第六；高空作业平台产品品类持续丰富，形成剪叉/曲臂/直臂三大系列40 多款产品，2020年份额稳居行业第一梯队。

    　　综合毛利率同比降低1.41%，Q4 环比改善。2020 年，公司综合毛利率为28.59%，同比降低1.41%；核心品类，混凝土/起重机械毛利率分别减少1.08%/1.74%。毛利率的变化我们判断主要有以下几个因素：① 行业竞争维度，抢占份额及严控回款风险策略下，主机厂折价/返点销售力度有所加大。② 收入准则调整角度，公司将销售费用中部分运输费用重分类至营业成本，2020 年，公司修理费及运输费等占收入比例为0.65%，约为2019年的一半。分季度看，Q4 单季公司综合毛利率为28.77%，环比Q3 提升1.74%。

    　　内部激励机制疏通，谋局长期持续发展。管理层通过H 股积极参与年初定向增发，且承诺六个月的限售期，彰显其对公司后续发展信心。近年来，公司通过内部激励方式的完善持续激发管理层经营活力。再此基础上积极推进经营结构改革、外部销售渠道疏通及新产品、新市场拓展等策略，由内而外增强公司持续增长潜质。

    　　盈利预测与估值。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为107 亿元、121亿元、132 亿元，对应当前市值PE 分别为10、9、8 倍。维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；公司主要品类份额提升不及预期。