东方证券(600958):资管业务保持行业领先;股质减值对全年业绩有所拖累

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:蒲寒/姚泽宇 日期:2021-04-01

  2020 年业绩低于我们预期

      东方证券 2020 年营收同比+21%至 231 亿元,归母净利润同比+12%至 27.2 亿元,ROAE 同比+2.1ppt 至 10.6%(公司披露口径);4Q20净利润亏损 3.3 亿元,低于我们预期,主因 4Q 单季计提股票质押减值准备 25.9 亿元(vs.1-3Q20 计提 12.9 亿元)。2020 年末自有资产杠杆率同比-0.4x/环比-0.18x 至 3.73x,业务及管理费率同比+2.6ppt 至 33.7%。此外,公司公告配股预案,拟按照每 10 股不超过 3 股的配售比例,向 A/H 股东合计配售股份数量不超过 20.98亿股(基于 2020 年末的总股本数)。

      发展趋势

      投资业务大幅提升、贡献主要业绩增量。2020 年投资收入同比+47%至 64 亿元、收入占比 44%(总收入剔除大宗商品相关其他收入),其中交易性金融资产规模较年初+9%至 727 亿元、对应投资收益率+1.8ppt 至 9.2%;资产配置方面,债券(-7%YoY):股票(+9%YoY):基金(+19%YoY):其他=65%:8%:7%:20%。

      资管业务保持行业领先地位。2020 年资管收入同比+37%至 25 亿元、占调整后收入 17%。1)东证资管:资管规模较年初+34%至2,985 亿元(其中集合同比+22%至 593 亿元、公募同比+62%至 1,996亿元),受托资管业务净收入位列行业第一,对应收入/利润同比+47%/+35%至 29 亿元/8 亿元;2)汇添富基金(持股 35.412%):

      非货基 AUM 较年初+93%至 5,574 亿元,对应收入/利润同比63%/+106%至 66 亿元/26 亿元。

      净利息收入同比-13%,主因股质利息收入下滑。1)利息收入同比-9%:两融利息同比+37%,对应融出资金同比+60%至 212 亿元、市占率稳定在 1.3%;2)股质利息收入同比-52%,表内股质规模-20%至 163 亿元,信用减值损失同比+272%至 39 亿元、占利润总额139%、是业绩主要拖累;3)利息支出同比-8%、资金成本优化。

      经纪与投行业务稳健增长。1)经纪收入同比+70%至 26 亿元(vs.

      市场股基交易额+61%),其中代销金融产品收入+265%至 3.9 亿元,代销规模同比+36%至 1,819 亿元、其中权益类产品销售规模同比+256%至 278 亿元。2)投行收入同比+51%至 16 亿元(vs.行业+57%),其中股票承销额同比+57%/市占率+0.33ppt 至 1.02%,债券承销额同比+51%/市占率+0.1ppt 至 0.74%。

      盈利预测与估值

      维持 2021 年/2022 年盈利不变。公司当前 A/H 股价交易于 2021e1.1x/0.5x P/B(剔除永续债后分别对应 2021e 1.2x/0.53x P/B)。维持 A 股中性评级,考虑市场风险偏好调整对板块估值的影响,下调目标价 17%至 11.4 元,对应 2021e 1.4x P/B(剔除永续债)及18%的上行空间;维持 H 股跑赢行业评级和目标价 6.8 港元,对应2021e 0.7x P/B(剔除永续债)及 31%的上行空间。

      风险

      交易额大幅回落、市场大幅波动、资本市场改革进展低于预期。