博汇纸业(600966)年报点评:单Q4收入利润创历史新高 治理改善卓见成效

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:蔡方羿/徐皓亮 日期:2021-04-01

  事件描述

      博汇纸业发布2020 年年报,全年实现营收/归母净利润/扣非净利润139.82/8.34/8.22 亿元,同增43.56%/523.50%/367.60%;单Q4 实现营收/扣非净利润46.55/3.05 亿元,同增43.82%/619.97%,实现归母净利润3.07 亿元,扭亏为盈;公司拟以不超过24.97元/股均价回购公司不超过10%的股份,用于实施员工持股计划或股权激励。

      事件评论

    量价齐升,2020 年公司收入同增43.56%至139.82 亿元。博汇于2019 年下半年投产箱板/瓦楞/白卡纸产能分别为50/50/75 万吨,2020 年伴随产能逐步释放,公司实现白卡纸/ 文化纸/ 石膏护面纸/ 箱板纸/ 瓦楞纸销售量226.96/22.53/17.01/42.12/3.1 万吨,同比增长29.01%/83.17%/41.87%/89.13%/32.48%;同时,2020 年各纸品价格出现明显抬升,尤其白卡纸均价从2019 年5250 元升至2020 年5957 元,同增13.5%。

    白卡高景气带动盈利稳步上行,2020 年公司归属净利润同增523.50%至8.34 亿元。2020 年公司毛利率/净利率分别为17.06%/5.97%,同比增加2.48/4.60pct;其中白纸板业务毛利率同增6.45pct 至22%。单Q4 公司毛利率下降2.28pct 至14.66%,净利率由负转正至6.59%;其中毛利率下行主因运费由此前的销售费用转计入营业成本,若不考虑运费影响,公司实际毛利率或同比提升10pct。

    治理改善叠加经营战略变化带来费用结构不同以往。单Q4 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为-6.55%/3.07%/5.93%/2.84%, 同比变动-12.02/+0.07/+5.89/-2.68pct,其中,销售费用率大幅下行主因会计准则变化(如运费由销售费用计入营业成本科目);管理费用率有所上升是由于公司本期治污费、折旧费有所增加;研发费用增加主因公司加大研发投入,推出差异化新品以持续提升市场竞争力。

    卡位白卡优质赛道,获APP 经营赋能后业绩估值存持续提升空间。在富阳白板纸去产能叠加限塑令持续加码背景下,白卡纸凭借稳定供货能力以及优良品质,需求快速增长可期。伴随APP 对博汇接管,后续博汇将从区域性民营企业蜕变为跨国造纸龙头,在原料成本、生产效率、费用控制存较大优化空间,同时公司积极拓展低集中度的箱板瓦楞和双胶纸领域,布局全新成长空间。我们预计,2020-2022 年公司EPS 分别为2.70/3.14/2.87 元,对应PE 分别为6/5/6X。

      风险提示

      1. 新产能大规模投放;

      2. 终端需求不及预期。