爱美客(300896)公司深度报告:慧眼寻蓝海 匠心得硕果

类别:创业板 机构:渤海证券股份有限公司 研究员:陈晨 日期:2021-03-31

投资要点:

    消费升级下的广阔市场,国产崛起进行时

    我国每千人医美诊疗人次远低于美韩等国,整体医美市场处于快速扩容阶段,增速远超全球平均水平,2020 年受疫情影响稍有降温,今年以来强势复苏。2019年我国注射类医美比重约为57.04%,玻尿酸、肉毒素分别占注射项目的66.59%、32.67%,同比快速增长,其中2019 玻尿酸注射市场规模约为43.3亿元,复合增速超20%,进口品牌占据主导,随着本土产品质量提升、技术创新、产品迭代以及同层次产品的高性价优势,呈现量价齐升局面,市场份额逐步提升。

    中短期凭借“嗨体系列+长效宝尼达”支撑

    1)嗨体:暂无竞品,3 年内将独享颈纹注射市场,2019 年嗨体颈纹注射约占整体注射类医美的2.76%,2020 年提升至4.9%,预期三年后颈部除皱人士可达到医美注射总人群的10%,贡献12.71 亿元营收,叠加在眶周抗衰市场的拓展,预计2023 年眶周应用可为公司贡献2.5 亿元营收,嗨体系列整体呈现量价齐升状态;2)宝尼达:聚焦长效填充,仅爱贝芙一家合规竞品,上市八年承受市场考验,安全可靠,随着品牌力及消费者支付能力提升,预期持续走高。

    长期看“玻尿酸+肉毒杆菌双注射及紧扣主流审美的纤体减脂”

    1)A 型肉毒毒素获批临床,攻克动态皱纹注射市场,市场快速拓展中(2019年我国正规渠道肉毒素市场规模约为48.6 亿元,同比增长24%),监管审批加速,行业竞争格局良好,预计最快2024 年获批,可与现有玻尿酸产品形成共振,共用渠道快速放量;2)布局通体瘦身+局部减脂,迎合主流审美,其中诺博特用于慢性体重管理的利拉鲁肽获批临床,国内尚无用于肥胖的该类产品获批,融知生物用于局部减脂的脱氧胆酸申报临床,以脱氧胆酸为主要活性成分的美国贝克脂已成功应用于双下巴改善,是唯一获FDA 批准的溶脂药剂,表明脱氧胆酸在人体溶脂领域应用的安全性和有效性,其尚未在国内获批,可拓展空间大。

    财务数据优秀,“强而后大”营销策略契合医美市场规则2020 年公司经营活动净现流高于扣非后归母净利润,毛利率水平在产品迭代下高位上扬,区域结构增量空间可期,销售策略方面,面对庞大且分散的终端市场,首先采取直销方式做好大型医美终端机构的服务和宣传,做强单品后由经销商拓展二三线城市及相对小规模终端机构,现已覆盖全国31 个省市自治区的约5000 家医美机构,并通过医生教育平台“全轩学院”强化终端粘性,契合纷杂医美市场下品牌先行战略。

    盈利预测

    综合公司主力产品同业竞争优势明显、细分领域快速扩容、品类层次覆盖广泛等优势,我们预计公司 2021-2023 年将实现营业收入分别为11.65 亿元、16.89亿元、22.79 亿元,同比增速分别为64.2%、45.0%、34.9%,实现归母净利润分别为6.93 亿元、9.93 亿元、13.20 亿元,同比增速分别为57.6%、43.3%、32.9%,EPS 分别为3.20、4.59、6.10 元,当前股价对应PE 分别为130X、91X、68X。首次覆盖,给予“增持”评级。

    风险提示:产品研发失败风险,市场拓展慢于预期,竞争超预期。