兴业银行(601166)2020年年报点评:资产负债表重构完成 商行+投行蓝图展开

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:傅慧芳/陈绍兴/李英 日期:2021-03-31

投资要点

    兴业银行公布2020年年报,全年实现营业收入2031亿元,同比增长12.0%;PPoP1518 亿,同比增长14.7%;归属母公司净利润667 亿元,同比增长1.5%。

    资产负债表重构完成,基本面拐点确认。公司全年营收/PPoP/利润yoy 增速12%/14.7%/1.2%,均较前三季度累计继续提升。全年利润的主要驱动因素来自:日均生息资产同比+8.5%;NIM 同比+11bps(上市银行中极少数息差明显上行的公司);成本收入比节约1.9pct。公司表内贷款总资产比从2017 年末的37.5%升至2020 年末的50%,资产负债表基本调整到位。全年数据进一步验证了公司基本面拐点的确立。公司已跨过资管新规阵痛期,商行+投行战略的推进路径及成效更加清晰,即将迈入新发展阶段。

    资产规模扩张提速,负债吸收节奏把握得当。公司2020 年抓住了较好的发展时机,Q4 仍然保持了超季节性的3.6%环比增速,拉动全年总资产增速提升至10.5%。负债端公司抓住了3-5 月及年底有利时间窗口,在市场利率较低阶段适当配置了低成本同业负债,并相应拉长了久期,对负债成本下行贡献明显。全年NIM 2.36%,同比提升11bps,负债亮眼。手续费佣金收入337 亿增长强劲,可比口径+24%。我们预计随着公司做大表外、建设投行生态圈和投资生态圈的战略推进,未来投行+商行带动的中收仍有较高成长性。

    资产质量出清彻底。不良双降,认定继续趋严,核销处置加速,表外提前回表。公司年末不良率1.25%,全年实现不良双降,是2015 年以来的最好水平。关注率、逾期率(合计及分期限)、90D 逾期/不良等指标也出现了全面显著改善。贷款TTM 不良生成率较我们此前估计的水平大幅减少至1.15%,指向公司贷款资产质量已经出现了拐点。我们预计公司过往3年应对资管新规所进行的资产负债表调整和减值补提基本告一段落,2021年在较高信用成本基数下,减值或逐渐对利润产生正向贡献。同时对表外非标的提前消化也给2021 年的业务和财务指标增长提供了更大的空间。

    我们调整公司2021 年和2022 年EPS 至3.59 元和4.19 元,预计2021 年底每股净资产为27.7(考虑2020 年分红)元。以2021.3.30 收盘价计算,对应2021 年底的PB 为0.81 倍,对应2021 年底的PE 为6.4 倍。目前市场对于优秀对公银行认识尚不及零售银行清晰,公司对公业务特色明显,商行+投行战略推进成效在财务表现上进入逐渐兑现周期。随着公司战略成果和商行+投行业务数据的披露,我们预计兴业银行与行业龙头的估值差逐渐收敛。市场此前另一担忧在于资产质量,公司经营结果已逐步自证其资产质量稳健和不良处置资源充足,预计相应的隐性估值折价也将有所修复。2021 年公司也将被列入国内系统重要性金融机构,多元资本补充开启,有利于公司长期发展并稳健其经营表现。随着商行+投行战略转型深入,公司改革红利未来将持续释放,上调对公司的评级至买入,看好公司新阶段的成长性。

    风险提示:银行资产质量超预期恶化,监管政策超预期变化