安迪苏(600299)：双支柱战略稳步推进 特种产品维持强劲

　　事件：公司发布2020 年年报，全年实现营业收入119.10 亿元，同比增长6.96%，归母净利润13.52 亿元，同比增长36.20%，扣非后归母净利润13.72 亿元，同比增长52.90%。其中四季度实现营业收入30.29 亿元，归母净利润2.54 亿元。

    　　点评：

    　　液体蛋氨酸渗透率提升、维生素坚挺推动功能化工品板块盈利。2020 年公司功能性产品实现营业收入85.23 亿元，同比增长5%，其中销量、价格以及外币折算因素分别影响营业收入4.53 亿元、-0.66 亿元和0.49 亿元，毛利率35%，同比提升5pct。液体蛋氨酸销量持续增长以及维生素业务推动盈利上行，其中液体蛋氨酸在四季度较上年同期取得14%的销量增长，同时原料丙烯、甲醇和硫磺价格同比下降16%、17%和16%，进一步提振盈利，维生素方面，在疫情背景下，公司生产和供应稳定，维生素A 和维生素E 业务实现强劲的双位数销量增长，同时充分受益于坚实的市场价格，根据Wind 资讯，2020 年维生素A、维生素E 均价分别为389.6 元/KG 和64.35 元/KG，同比上涨8.43%和42.12%。

    　　特种产品维持强劲增长。2020 年全年公司特种产品实现营业收入28.24 亿元，同比增长16%，其中销量、价格和外币折算因素分别拉动营收增长3.78 亿元、0.01 亿元和0.13 亿元，毛利率50%，同比增加1pct。增长主要归功于反刍动物产品38%的销售增长，水产业务31%的销售增长以及包括“营养促健康”产品线在内的其他各类特种产品的强劲表现。未来5 年，公司特种产品业务有望继续实现可持续的业绩增长，产品组合将更加均衡，特种产品收入将有望实现翻番，其收入贡献占比将从目前的24%增长到2025 年的三分之一以上。

    　　双支柱战略稳步推进。蛋氨酸方面，2020 年安迪苏决定在欧洲工厂(Les Roches 工厂和Burgos 工厂)开展了新的脱瓶颈项目，提升Burgos 工厂液体蛋氨酸产能增加3 万吨/年，项目预计将于2021 年底完工；年产能18 万吨的南京工厂液体蛋氨酸二期项目持续推进，项目进展顺利，大部分管道和土建工程已完成，主要进口设备已交付工地，预计将于2022 年下半年试生产，现有南京工厂脱瓶颈工程伴随着南京工厂液体蛋氨酸二期项目完工后的协同效用，南京工厂的总产能将扩大至年产36 万吨。特种产品方面，2020 年12 月10 日，安迪苏完成了对FRAmelco 集团的收购，公司销售主要来自短链和中链脂肪酸。短、中链脂肪酸能促进动物健康，提升动物性能，而溶血卵磷脂则能提高动物对营养物质的消化吸收。恺迪苏拥有单细胞蛋白及该产品的创新制造工艺，公司第一阶段目标是在中国建造生产厂，奠基仪式于2020 年12 月18 日举行，预计最早将于2022 年底惠及中国和东南亚的水产养殖市场。此外，公司通过AVF基金继续寻求对创新企业的投资，2020 年完成了三项新的投资，分别为：1）ViroVet，比利时公司，着力率先开发基于其独特专利技术平台的新型创新疫苗；2）Novobind Live stock TherapeuticsInc，加拿大动物保健公司，通过其经过验证的生物制剂平台开发精准生物制剂(NBXs)，针对动物体内的细菌、病毒和寄生虫的抗菌应用；3）AnimAb，比利时公司，目前专注于开发针对猪体内产肠毒素大肠杆菌新抗体。

    　　盈利预测及评级：我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为1587/1799/2058 百万元，对应PE 分别为24/21/18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：维生素及蛋氨酸等产品价格下跌；产能建设及释放不达预期；疫情影响下游需求；特种产品发展不及预期。