华友钴业(603799)：一体化降本扩量 镍业启航打开空间

核心观点：

    事件。公司发布20 年年报：2020 年公司实现营收212 亿元，同比+12.4%；归母净利润11.65 亿元，同比+874.48%；扣非归母净利润11.24 亿元，同比+1,549.03%；2020Q4，公司实现营收63.48 亿元，同比+31%、环比+10%；归母净利润4.78 亿元，同比+1,686%、环比+41.90%；扣非归母净利润4.96 亿元。相较于公司2020 年度业绩预告而言，年报业绩符合预期。

    归母净利同比增加主要原因是产品销量增加，一体化经营降本明显，资产减值下降。一是公司2020 年三元、铜、钴产品销售分别为3.3 万吨、7.8 万吨、2.3 万吨，同比+136.13%、+18.01%、-8.19%；二是公司降本效果明显，铜钴三元产品单位营业成本均有不同程度的下降；三是公司 2020 年资产减值损失为 4,635 万元，较 2019 年的 3.29亿元有明显的下降。我们认为随着公司业务的继续扩张，产品销量有望进一步增加，一体化降本潜力加大，盈利能力将进一步提升。

    镍业起航，成本领先，助推三元前驱体发力，打开长期成长空间。根据我们“电池用镍”深度报告中成本模型的测算，印尼湿法项目达产后，完全成本或有望达到6,000 美元一线，成本竞争力较强。年产6万吨镍华越湿法项目预计将于2021 年年底建成试产，年产4.5 万吨镍高冰镍华科项目2021 年3 月27 日首根立柱开始吊装。印尼镍项目的顺利进行将为公司提供低成本镍原料，助力三元前驱体不断扩张，公司目前已投产和在建产能合计有望超15 万吨/年，市占率或将提升。

    盈利预测与投资建议。预计公司21-23 年EPS 分别为1.69/2.45/3.66元/股。我们维持其合理价值107 元/股的观点不变，对应公司21 年PE为63 倍，维持“买入”评级。

    风险提示。新建项目不及预期，铜钴价格波动，需求不及预期。