金风科技(002202)：毛利率环比改善 业绩符合预期

　　公司发布2020 年年报，2020 年实现营收562.65 亿元，同比增长47.12%；归母净利润29.64 亿元，同比增长34.10%。其中2020Q4 实现营收192.34 亿元，同比增长42.37%，归母净利润8.94 亿元，同比增长44.48%。

    　　核心观点

    　　Q4 毛利率环比上升，业绩符合预期。2020 公司毛利率17.73%，同比下降1.28 个百分点，2020Q4 毛利率18.63%，环比上升1.52 个百分点，其中2020 风机设备毛利率14.58%，同比上升2.28 个百分点，主要得益于风机执行订单价格回升和订单结构优化（大型化）。公司2020 风机设备出货12.93GW，同比增长58.3%，带来营收高增长。

    　　在手订单略有下滑，大型化比例提升。截至 2020 公司在手外部订单共计14.4GW，从外部订单结构来看，2S 风机占比45%，3S/4S 风机占比39%，6S/8S 大风机占比15%。我们认为随着订单结构有望进一步优化，风机大型化加速，盈利能力有望持续提升，预计2021 年公司风机出货量或超10GW。

    　　碳中和背景下，平价时代需求稳定。2020 国内公开招标量达31.1GW，从投标价格来看，2020 年12 月3S 风机投标均价为3098 元/千瓦，有所回落。展望平价时代：1）随着低碳政策刺激新能源发展，整机竞争格局有望深化，全生命周期度电成本为主要变量，龙头加速降本实现成本控制能力的分化，以满足新能源+储能全面平价。2）服务运维助力行业发展长逻辑，从海外成熟市场来看，运维服务长合约模式大势所趋，风机技术主要积累在主机厂商，预计国内运维服务模式趋向完善，价值链重心由设备端逐步转向服务端。

    　　财务预测与投资建议

    　　我们预测公司2021-2023 年每股收益分别为0.97/1.06/1.22 元（原预测2021 年为0.89，主要调整费用管控），根据可比公司估值，考虑公司作为产业龙头、市场份额优势，我们给予10%估值溢价，按照2021 年的17.6倍市盈率，对应目标价17.00 元，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　风机毛利率、价格低于预期；国内新增装机不达预期