上海机场(600009)公司动态点评：疫情影响首现亏损 免税新签补充协议

　　事件：报告期内公司实现营收43.03 亿元，同比下滑60.68%；净利润-12.67亿元，同比减少125.18%；扣非净利润-13.82 亿元，同比减少127.72%。

    　　航空性业务受疫情影响严重，国内数据已初步复苏。2020 年浦东机场共保障飞机起降32.57 万架次，同比减少36.37%，其中国内、国际、地区分别下降20.08 %、55.40%与56.62%；旅客吞吐量3047.65 万人次，同比减少59.98%，其中国内、国际、地区分别下降31.95%、87.36%与87.42%。

    　　分季度看，Q1-4 单季国内旅客吞吐量分别为402.26、399.08、964.43、795.51万人次，Q4 已恢复到2019 年同期87%的水平；Q1-4 单季跨境旅客吞吐量分别为405.48、14.40、31.30、35.18 万人次，2 月起海外疫情加剧后跨境旅客锐减，到Q4 仍未见明显复苏，仅为2019 年同期水平的4%。当前民航局“五个一”政策仍未完全放开，跨境旅客恢复时点不确定性较大。

    　　签署免税合同补充协议，挂钩客流牺牲弹性提升稳定性。受疫情等因素影响，公司与日上上海签订《免税店项目经营权转让合同之补充协议》，协议确认2020 年免税店租金收入11.56 亿元，较2019 年下滑77.81%。补充协议下以2019 年国际客流80%为分界，客流不高于该值时租金取月实际销售提成，而客流高于该值时租金取月保底销售提成，其中月实际销售提成计算引入客流调节系数与面积调节系数，吞吐量、营业面积较小时系数较高，放弃客流量与客单价恢复后的利润弹性，以获得低客流量时的基本利润保障，从而获得相对稳定的业绩表现。整体上看方案具备合理性，中长期逻辑弱化但未完全破坏，短期投资思路转向防御属性。

    　　盈利预测：我们预计2021-2023 年实现利润1.71 亿元、30.35 亿元与41.03亿元，对应当前股价的PE 为662.50、37.30 和27.59 倍，疫情冲击短期业绩下滑对内在价值影响有限，公司仍具长期配置价值，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；其他渠道对非航业务影响超预期；宏观经济下行拉低航空与非航业务量价。