建设银行(601939)2020年年报点评:零售压舱石作用凸显

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:孙婷/林加力/解巍巍 日期:2021-03-29

投资要点:公司零售业务稳健发展,我们认为资产质量有望逐步改善,维持“优于大市”评级。

    规模扩张推动营收增长。2020 年建设银行全年归母净利润同比增长1.62%。其中Q4 单季同比增长57.6%。2020 年全年营收同比增长7.12%,其中Q4 营收单季同比增长11.1%,比Q2\Q3 的2-3%加快。净营收(营收-其他业务成本)全年增长5.47%,同样高于1-3Q 的4.81%。全年稳健的扩张是营收增长的重要动力来源。年末总资产增长10.6%,其中贷款同比增长11.6%。

    电子银行手续费增速高。2020 年全年手续费净收入同比增长3.3%,电子银行业务是手续费中占比最高、增速最快的一项,同比增速13.02%,另一方面银行卡手续费同比下降11.03%。资管类的代理、理财、托管业务同比增速在3-9%之间。

    下半年零售恢复投放。20 年下半年伴随个贷需求恢复,新增贷款投放向零售倾斜。

    按揭、个人经营贷、信用卡分别占新增贷款的76.1%、25.3%、16.2%,新增个贷共计占比116.4%。另一方面公司压降票据,降幅占增量的49.0%。我们预计21 年资产端的压力减轻后,基于较高的日均活期存款(53.17%)息差有望向好。

    关注、逾期率较年中下降。2020 年末不良率为1.56%,环比提高3BP;关注贷款率2.95%,较年中下降4BP;逾期贷款率1.09%,较年中下降5BP,其中零售业务一如既往发挥了稳定器的作用,不良率0.41%,比年中下降2BP,与年初持平。我们认为虽然消费类贷款容易受疫情影响,但是公司的信用卡、消费贷、经营贷不良率都表现较好,2020 年末不良率分别为1.40%、0.98%、0.99%。另一方面,对公中占比接近一半的基础设施类贷款的不良率有所上升,年末1.79%较年中提高39BP。

    2020 年末拨备覆盖率213.59%,环比下降3.92 个百分点。考虑公司19 年末以来逾期贷款持续少于不良,我们认为表明公司对于风险的确认更加审慎,20 年末逾期比不良率低47BP,我们预计伴随经济恢复不良指标有望边际改善。

    投资建议。建设银行的零售业务作为压舱石,不仅下半年在贷款投放端恢复投放,并且资产质量也未受疫情太大影响,对营收、利润两端的贡献都在放大。我们认为虽然不良率上升,但考虑关注、逾期指标转好,公司已经做好较为充足的拨备计提,有助于未来稳健增长。我们预测2021-2023 年EPS 为1.13、1.21、1.32元,归母净利润增速为6.25%、7.38%、8.60%。我们根据DDM 模型(见表2)得到合理价值为11.24 元;根据PB-ROE 模型给予公司2021E PB 估值为1.00倍(可比公司为0.62 倍),对应合理价值为9.86 元。因此给予合理价值区间为9.86-11.24 元(对应2021 年PE 为8.73-9.95 倍,同业公司对应PE 为5.67 倍),维持“优于大市”评级。

    风险提示:企业偿债能力下降,资产质量大幅恶化;金融监管政策出现重大变化。