药石科技(300725)：收入端高增长 规模化生产能力提高

投资要点：

    公司业绩符合预期。公司2020 全年实现营业收入10.22 亿元，同比增长54.36%；归属于母公司股东净利润1.84 亿元，同比增长21.13%；扣非后归属于母公司股东净利润1.74 亿元，同比增长26.77%；经营性现金流2.72 亿元，同比增长113.71%，对应EPS1.29 元。其中2020Q4 单季实现营收2.97 亿元（+49.87%），归母净利润0.42 亿元（+20.87%）。公司收入端持续高增长，股权激励费用4859 万元和汇兑损益2364 万元使得全年费用增加，除去这两部分费用，公司利润端增速与收入端匹配。

    分子砌块等核心领域持续深耕。公司在分子砌块领域持续深耕，全年共设计11000 多个分子砌块，开发合成了2500 余个有特色的分子砌块，分子砌块库的数量和种类不断丰富，核心竞争力得以不断增强。在分子砌块的基础上，公司构建了结构多样化碎片分子库（化合物数量增加至8000 左右）、 DNA编码化合物库（包含分子数量增加至150 亿）、超大容量特色虚拟化合物库等多种全新候选药物分子化合物库。小分子化合物库的建设为公司药物开发业务夯实基础，提高早期创新结构小分子候选药物研发的效率和成功率。全年技术服务收入达2366 万元（+48.13%），该领域有望随着技术储备的增强为公司贡献更大收入，也为后续业务积累良好客户资源。

    工艺研发投入加大，规模化生产能力逐步提升。公司全年研发费用达9093 万元，占收入比重为8.89%。在2020 年成立了化学与工程技术中心，加大了微填充床加氢、连续流化学、催化技术等相关工艺技术研究，形成了公斤级工艺开发到吨级生产的完整流程，全年完成了50 个公斤级以上项目的交付，其中包括1 个临床中晚期和商业化项目，商业化项目的最大量级近十吨。公司公斤级以上营收达8.05 亿元（+67.33%），占总营收的78.73%；公斤级以下营收达1.94 亿元（+17.23%），占总营收的18.94%，2020 年公司CDMO 业务收入大幅上升。随着产能的释放和工艺的提升，公司规模化生产能力不断提高，拉动收入端的快速增长。由于公斤级以上项目的快速增长，毛利率下降了5.6pp 为38.13%，净利率也因此下降了4.94pp 为18.02%。

    盈利预测：我们预测公司2021-2023 年实现归属于母公司净利润分别为2.87 亿元、3.82 亿元、5.13 亿元，对应 EPS 分别为1.87 元、2.49 元、3.34 元，当前股价对应 PE 分别为83.4/62.6/46.6 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：行业竞争导致订单流失风险；产能放量不达预期风险；客户新药研发失败风险。