二季度策略要点:滞涨预期浮现 市场结构再均衡

类别:策略 机构:华鑫证券有限责任公司 研究员:陆水旗/严凯文/董冰华/黄侃 日期:2021-03-26

  一、“泡沫的堡垒”美股进入十年牛市的尾声

      与市场中大多数的习惯性认识和观点不同,我们认为三月份以来的美股在美联储的“言论托市”、虚幻的“拜登2 万亿基建”预期下,正在悄悄地构筑自2009 年以来十多年牛市的头部。瓦解“泡沫堡垒”、终结美股13 年牛市的因素是:货币泡沫与债务泡沫不可永续、潜在通胀与量宽和低利率不可兼得、疫情困扰+失衡的经济结构下可持续的经济复苏不可获得、美联储与美国财政部“左右摸右手”的财政货币化行为+国际霸权的削弱与维持美元信用不可兼得。

      我们认为,美国10 年期国债收益率高过1.5%会导致新兴市场原本高估值状态的股市震荡不安,后期美国10 年期国债收益率如果高过2%,尤其实际收益率回正或会更显著地冲击新兴市场,也会终结过去多年来大量美国企业持续以廉价借贷回购股票驱动股价上涨的美股牛市。

      二、“滞涨”预期浮现,收敛牛市情节

      当前的通胀形势受基数的影响虽然在静态数据上尚未得到表现,但全局性通胀的潜在压力正在形成。虽然基数的作用+进入后疫情周期,今年是个可确定性的“复苏年”,但我们认为可能是个复苏不达预期,我国从下半年起也将面临较高通胀+较低增长的“类滞涨”场景。

      投资与配置策略上尤其需要注意的是:滞涨预期的浮现会牵涉到政策结构的变化、经济与产业景气结构的变化、市场风险偏好与信用程度的变化、投资风格与消费行为的变化等等,会令行情结构产生一系列的变化,策略上不能习惯性地沉浸在过往两年信用扩张时期的配置思维中。

      三、信用收敛带来估值收敛,市场结构再均衡

      “不急转弯”,年初看是“不急”,年末回头看可能是“转弯”,在外围金融风险已可预期但尚不确定的形势下,我国稳货币宽财政的政策组合已经提前开始应对下半年的通胀压力,并开始提前预防美欧货币泡沫可能破裂后的金融动荡。以流动性扎堆的抱团股的瓦解为标志,A 股已提前进入信用收敛的场景,信用收敛直接影响的是估值收敛。我们预期,后阶段市场整体的估值水平已经难以作进一步扩张,这需要在投资策略上予以重视。

      随着信用收敛带来估值水平收敛,以及“抱团”投资风格的瓦解,A 股已经进入结构再梳理的阶段。一是,抱团股瓦解后,抱团股阵营也有再梳理再分化的过程;二是,随着年报、季报进入披露密集期,市场需要根据年报、季报梳理新冠疫情对行业、对公司是阶段性还是持久性的损益,对行业与公司的基本面状况与趋势也有再梳理的过程;三是,抱团股瓦解后机构投资者的配置有一个再均衡的要求。

      结构再梳理、再均衡作用在行情中是一个多空交织的因素,因此A 股的估值收敛不至于导致指数上的持续下跌,更可能是类似于去年下半年区域性波动的形式,反应在上证综指上未来几个月时间里3100-3500 点或是主要的波动区间。在结构再均衡中,继续看好“碳中和”下的清洁能源,二季度起可关注滞涨受益的大宗商品、粮食和农副食品,其中粮食与农副食品胜于大宗。

      风险提示:中美贸易摩擦加剧、疫情未能有效控制、美债收益上升