中际旭创(300308)：1Q国内市场及费用水平形成拖累 高端产能有序扩张中

　　公司预告1Q21 盈利同比下降23.21%-5.64%

    　　中际旭创发布2021 年一季度业绩预告，预计实现归母净利润1.18-1.45 亿元，同比下降23.21%-5.64%，业绩预告中值1.32 亿元对应同比增速-14.42%，略低于我们此前预期。扣除股权激励费用影响，公司预计1Q21 苏州旭创单体净利润为1.50-1.95 亿元，去年同期预告为1.72-2.09 亿元，预告中值同比下滑9%。

    　　1Q21 公司整体经营情况稳定，我们判断掣肘主要来自于国内市场业务和费用侧，维持2021 全年盈利预测。我们预计1Q21 同比下滑主要由于：1）国内市场反弹未至，电信&数通市场均同比承压；2）海外100G 等产品订单交付延迟；3）研发费用等期间费用水平超预期；4）股权激励费用（约影响2700 万元净利润）和资产增值计提折旧摊销（约影响1090 万元净利润）等非经常性费用。

    　　关注要点

    　　2020 年业绩快报符合预期高增长。根据旭创业绩快报，2020 年公司预计实现营业收入70.5 亿元、实现归母净利润8.5 亿元，同比分别增长48%、65%，均基本符合我们的预期。正如我们此前在2020 年业绩预告点评中所说，我们预计2020 年业绩的高增长主要源于数通和5G 市场的双轮驱动。

    　　1Q21 部分收入递延兑现，暂未对全年预期造成改观。我们维持对2021 年全球市场400G 高景气度的判断，预计旭创有望在2Q-4Q恢复增长，主要得益于：1）200G 产品的交付；2）国内电信&数通市场有望自2Q 开启反弹；3）部分大客户订单的延迟交付。

    　　400G/800G 产能有序扩张，优化远期收入结构。根据公告，截至3Q20，公司100G/400G 光模块产能为377 万只，居于行业领先水平。我们认为公司公告的募投项目有望带动高端产能进一步扩张：

    　　1）2021-22 年预计新增95 万只400G 产能：2019 年定增项目中，公告预计会有95 万只400G 年产能在2Q21 和1Q22 分批释放；2）2023-24 年可转债募投项目释放175 万只高速率产品年产能：公司近期的可转债项目中， 苏州& 铜陵基地项目有望新增100G/400G/800G 产能共计151 万只，50G/200G 产能共计24 万只。

    　　我们认为公司规划体现了高端产能有序扩张的意愿，有助于旭创400G/800G 光模块的量产能力保持市场领先。

    　　估值与建议

    　　我们维持盈利预测和跑赢行业评级，但由于行业估值中枢下移较多（国内市场可比公司2021P/E 平均值自2 月初的35.3x 调整至当前的28.7x），我们下调目标价21%至55.30 元。公司当前股价对应2021/22 年23.8/18.6x P/E，目标价对应2021/22 年35.0/27.3x P/E和47%上行空间。

    　　风险

    　　中美贸易摩擦导致的需求不确定性；硅光技术颠覆传统光电工艺；限售股解禁后大股东减持风险；客户集中度较高。